Rahasüsteem

Rahapoliitiline keskkond 1995. aastal märkimisväärselt ei muutunud. Koos suhteliselt rahuliku välise majanduskeskkonnaga aitas valuuta stabiilsus oluliselt kaasa majanduse üldise tasakaalustumise jätkumisele. Ka valimistest ja valitsusevahetustest tingitud lühiajaline poliitiline ebakindlus ei vähendanud usaldust krooni stabiilsuse vastu.

Rahapoliitika põhiraamistik on püsinud muutumatuna alates 1992. aasta rahareformist ning selle alused on fikseeritud seadusandluses. Eesti krooni jäik seotus Saksa margaga sisestab Eesti majandusse rahvusvaheliste hindade stabiilsuse. Arvestades meie majanduse väiksust ja avatust, stabiliseerib seotus Saksa margaga pikemas perspektiivis ka üldise kodumaise hinnataseme.

Seotud vahetuskursi usaldusväärsuse tagamiseks on oluline, et keskpanga emissioonipoliitika vastaks majanduse rahanõudlusele ning väldiks suvakohasust. Vastavalt valuutakomitee põhimõttele on keskpangal seadusandlikult keelatud suurendada baasraha (M0) pakkumist enam, kui tal on selle katteks välisreserve.

Valuutakomitee põhimõtte puhul piirdub keskpanga sekkumine rahasüsteemi toimesse peamiselt kommertspankade poolt algatatud valuutaturu tehingutega, mille käigus müüakse pankadele või ostetakse neilt vastavalt turu nõudlusele fikseeritud kursiga Eesti krooni (vt. tabel 25, Konverteeritava välisvaluuta ost kommertspankadelt ja selle müük kommertspankadele, ja joonis 12).

Tabel 25. Konverteeritava välisvaluuta ost kommertspankadelt ja selle müük kommertspankadele (mln. kr.)*

 

Ost

Müük

Saldo

01.94

-90,423

96,562

6,140

02.94

-77,805

22,427

-55,378

03.94

-89,957

12,150

-77,807

04.94

-216,055

50,828

-165,227

05.94

-17,125

87,337

70,212

06.94

-35,049

70,132

35,083

07.94

-104,994

26,898

-78,095

08.94

-119,906

70,695

-49,211

09.94

-82,437

160,212

77,775

10.94

-117,103

151,794

34,691

11.94

-19,807

137,812

118,005

12.94

-153,774

325,735

171,962

01.95

-274,747

244,800

-29,947

02.95

-79,157

62,214

-16,943

03.95

-209,335

92,044

-117,291

04.95

-171,016

277,574

106,558

05.95

-202,500

313,774

111,274

06.95

-35,980

306,345

270,364

07.95

-55,527

233,786

178,259

08.95

-45,891

69,528

23,636

09.95

-238,775

279,022

40,247

10.95

-282,419

176,351

-106,068

11.95

-246,981

87,060

-159,921

12.95

-1,760

319,026

317,266

* Positiivne saldo näitab Eesti Panga valuutavarude kasvu.

Joonis 12. Konverteeritava välisvaluuta ost kommertspankadelt ja selle müük kommertspankadele jaanuar 1994 - detsember 1995 (mln. kr.)

Majanduse stabiliseerumisel etendab valuutakomitee süsteemi puhul olulist osa valuuta vaba liikumine ning tasakaalulise intressitaseme suhteliselt kiire kujunemine turu mõjul. See peaks vähendama rahaturul pikemaajalise intresside lahknevuse ja sellest tuleneva spekulatiivse lühiajalise kapitali sisse- või väljavoolu ohtu. Pärast rahareformi liberaliseeriti järjepidevalt valuutakasutusrežiimi. Sellega jõuti praktiliselt lõpule 1994. aastal. Samal aastal lubas Eesti Pank pankadel hoida piiramatut Saksa marga avatud positsiooni.

Kokkuvõtlikult on baasraha pakkumine seotud rahanõudlusega ning läbi maksebilansi toimiva regulatsioonimehhanismiga.

Vastavalt valuutakomitee ja fikseeritud kursi poliitika teoreetilistele eeldustele ei sea Eesti Pank oma strateegilise lõppeesmärgi saavutamisel endale muid vaheeesmärke kui vahetuskursi järgimine ja baasraha pakkumise (M0) sidumine valuutakomitee mehhanismiga. Seega on laiem rahapakkumine, kohaliku rahaturu likviidsus, intressitase ja üldine laenumaht finantssüsteemi või reaalmajanduse määratleda ning need kujunevad vastavalt sisemaisele nõudluse ja pakkumise vahekorrale, iseloomustades pigem keskkonda kui rahapoliitika otseseid eesmärke.

Koos rahapoliitilise olukorra stabiliseerumisega vähenes tarvidus 1994. aastal alustatud Eesti Panga valuutakursi tulevikutehingute järele, mille eesmärgiks oli olnud usalduse tõstmine Eesti rahasüsteemi vastu. Tehingute sooritamist hakati piirama 1994. aasta lõpul ja uute tehingute sõlmimine peatati 1995. aasta märtsis.

Välisteguritest olid 1995. aasta rahapoliitilise keskkonna kujunemisel määrava tähtsusega eelkõige kolm protsessi:

  1. jätkus juba 1993. aastal alanud suur väliskapitali sissevool Eestisse, kuigi selle kasvutempo alanes ning iseloom teatud määral muutus. Viimase kahe aastaga on mõnevõrra suurenenud lühiajalise ja pangakapitali sissevool ning vähenenud riiklikult garanteeritud laenude osatähtsus;
  2. Eesti rahapoliitika tulemuslikkust mõjutasid tähtsamate valuutade suured kursimuutused, millest olulisim oli USA dollari kursi suur langus Saksa marga suhtes aasta esimesel poolel ning endise olukorra üksnes osaline taastumine aasta teisel poolel. Saksa marga ja seega ka Eesti krooni tugevnemine avaldas tasandavat mõju hindade arengule, kuigi tekitas ka lühiajalisi pingeid ekspordisektoris;
  3. Eesti rahapoliitilist keskkonda mõjutasid ka Saksa Liidupanga sammud Saksa marga lühiajalise intressimäära alandamiseks, mis avaldasid mõju Eesti rahaturu intressidele.

Intressitase

Seotud vahetuskursi poliitika, valuutakomiteele tugineva rahapakkumise ning kapitali vaba liikumise tingimustes ei ole Eesti krooni intressidel iseseisvat rahapoliitilist rolli, vaid nad kujunevad vastavalt rahaturul valitsevale nõudlusele ja pakkumisele. Intressitaset kujundavad sellisel juhul baasvaluuta kui Eesti krooni suhtes domineeriva valuuta intressid. Kodumaise intressitaseme erinevus vastavatest Saksa marga intressidest väljendab rahaturu tõrgeteta toimimisel majandusagentide hinnanguid mitmetele riskidele - eelkõige vahetuskursi muutumise võimalikkusele ja laenuriskile.

Kuivõrd Saksa Liidupank alandas 1995. aastal kolmel korral oma baasintresse ning rahaturu üldine olukord oli stabiilne, järgisid Eesti krooni lühiajalised intressid Saksa marga intresside suunda küllaltki väikese marginaaliga ning langesid kogu aasta jooksul (vt. joonis 13).

Joonis 13. Pankadevaheline intress Saksamaal ja Eestis jaanuar 1994 - detsember 1995 (%)

Pikemaajalistel varadel puudub seni väga aktiivne turg. Seetõttu võib pankade poolt klientidelt võetud hoiuste ja neile antud laenude intressitase sisaldada ülemäära kõrget laenuriski hinnangut. Krooniintresside seosed Saksa marga omadega püsisid siin ebaselgemad ka 1995. aasta jooksul. Siiski toimus teatud lähenemine Saksa marga intresside tasemele (vt. joonis 14), kuigi tulukuskõver oli endiselt järsk.

Joonis 14. Laenu- ja hoiuseintressid Eestis ja Saksamaal jaanuar 1993 - detsember 1995 (%)

Likviidsus

Rahapakkumise kindel kasvutempo ei ole Eesti Panga jaoks otsene rahapoliitiline eesmärk Selle indikaatori jälgimine on tingitud pigem vajadusest saada infot majanduse likviidsuse arengust. Rahapakkumise näitaja interpreteerimisel tuleb arvestada võimalusega, et raha käibekiirus võib üleminekumajandustes suuresti varieeruda.

Rahaagregaatide nominaalne kasv jätkus ka 1995. aastal, kuid kahest varasemast aastast aeglasemalt. Tänu agregaatide sisemisele struktuurimuutusele kasvasid seejuures kiiremini laiema ulatusega indikaatorid (vt. joonis 15). Sularaha ringluskiirus suurenes.

Joonis 15. Rahaagregaatide nominaalne kasv jaanuar 1993 - detsember 1995 (mln. kr.)

Kui kogu 1994. aastat iseloomustas rahanõudluse kasvutempo järsk langus võrreldes 1993. aasta samade kuudega, siis 1995. aasta I kvartalis langus peatus ning aastasisene varieeruvus mõnevõrra vähenes. II ja III kvartalis toimus rahanõudluse mõningane kasv, mis aasta lõpul kahanes taas peaaegu aasta alguse tasemele (vt. joonis 16).

Joonis 16. Rahanõudluse kasv võrreldes eelmise aasta sama kuuga jaanuar 1994 - detsember 1995 (%)

Kõige laiema ulatusega rahaagregaadi M2 struktuuris jätkusid eelnenud aastatel, eriti aga 1994. aastal aset leidnud protsessid (vt. joonis 17). Võrreldes 1994. aasta keskmisega vähenes M2-s ringluses oleva sularaha ja nõudmiseni kroonihoiuste osatähtsus, suurenes välisvaluutahoiuste osa, tähtajaliste hoiuste osatähtsus aga püsis praktiliselt muutumatuna. Sularaha osatähtsuse vähenemine iseloomustab eelkõige pangandussektori arengut sularahata maksete arendamisel ning ka pankade varasemast suuremat kasutamist säästude kogumiseks.

Joonis 17. Erineva likviidsusastmega raha osatähtsus rahapakkumises (M2) jaanuar 1993 - detsember 1995 (%)

Erinevalt varasemast ajast, kui rahapakkumise kasvu vasteks oli põhiliselt netovälisaktivate kasv rahandussüsteemis, suurenes rahaloome protsessis 1995. aastal kodumaise krediidi osatähtsus. Kodumaiste pankade laenupakkumise kasvutempo püsis suhteliselt kõrge kogu aasta vältel, näidates aasta alguse madalseisu järel pidevat tõusu (vt. joonis 18). Laenuportfelli suhteliselt suuremat kasvu võrreldes rahapakkumise kasvuga võib seostada pankade pikaajalise laenuressursi osatähtsuse suurenemisega. Samuti tingisid laenupakkumise kasvu ka stabiliseerunud majandusolud, mis soodustasid usalduse süvenemist ja intressitaseme alanemist. Viimane omakorda soodustas laenunõudluse kasvu.

Joonis 18. Laenupakkumise kasv 1995. aastal võrreldes eelmise aasta sama kuuga (%)

Kommertspankade likviidsusvarud Eesti Pangas muutusid analoogiliselt rahapakkumise trendidele. Pankade keskmised arvejäägid Eesti Pangas, mis muidugi ei hõlma pankadele olulist likviidset välisreservi ega ka muid likviidseid varasid, langesid madalaimale tasemele II kvartalis. Järgnevatel kuudel hoidsid aga pangad oma arvetel tunduvalt suuremat likviidsusvaru. Osaliselt seletab sellist käitumist ka hooajalisuse mõju (vt. joonis 19, lk. 38).

Joonis 19. Pankade arvejäägid Eesti Pangas 1995. aastal (mln. kr.)

Rahapoliitika tulemuslikkus ja perspektiivid

Eesti rahapoliitikat ja rahasüsteemi toimimise tulemuslikkust võib hinnata kahest aspektist. Jätkunud on inflatsioonitempo langus (vt. Inflatsioon, lk. 17). Suurem hinnatõus toimus peamiselt otsesele väliskonkurentsile suletud sektoris, kus hinnatase ei ole veel jõudnud nn. pikaajalise tasakaaluasendini ning on seega põhiliselt stabiliseerimispoliitika haardeulatusest väljas. Samas tuleb realistlikult hinnata ohte, mis johtuvad majandusele siiani siiski kõrgel püsinud statistilisest inflatsioonist ning sellega kaasnevaist ebaõigetest inflatsiooniootustest ja disinflatsiooniga kaasnevaist kohanemisraskustest.

Kokkuvõttes on valuutakomitee täitnud 1995. aastal temale pandud lootused. Loodud on soodne alus rahapoliitilise olukorra edasisele stabiliseerumisele. Senise poliitika jätkamine on oluline eeldus ka usalduse jätkuvaks süvenemiseks.