Ardo Hansson: tasuta lõunaid ei ole

Kuu aega on Euroopa Keskpank ja Eesti Pank eurosüsteemi osana võlakirjaturgudel suuremahulisi tugioste teinud, et päästa euroala ohtlikust hinnalanguse spiraalist.

Ettevõtjate meeleolud on paranenud, räägib Eesti Panga president Ardo Hansson muljeid hiljutiselt kohtumiselt.

Kui palju on see tingitud keskpanga stiimulist, on raske eristada. Ja ei või unustada, et võib-olla kasvavad selle võrra kuskil riskid. Tasuta lõunaid ei ole. „Ajalugu kirjutatakse alles aastate pärast,“ ei kiirusta Hansson hinnangutega.

Intervjuu Eesti Panga presidendi Ardo Hanssoniga.

Tahaks öelda nagu Alice Imedemaal, et asjad on pea peal nagu peeglitaguses maailmas – alles ei tahtnud keegi euroala PIIGS riikidele (Portugal, Iirimaa, Itaalia, Kreeka, Hispaania) raha laenata, nüüd maksavad investorid Hispaaniale ja Iirimaale laenu andmise eest peale, rääkimata Saksamaast, kus positiivset tootlust leiab alles pikema horisondi tagant kui kaheksa aastat. Kas see näitab investorite usalduse taastumist ja euroala majanduse tervenemist?

Siin on mitu tegurit mängus. Mõned riigid on teinud struktuurseid reforme, teistes on kohanenud tööjõukulud ja hinnatase, mis vahepeal liiga kõrgele kerkisid. Ja ka eelarvepoliitikas pole enam nii palju kärpimist. Selles mõttes on objektiivselt olukord kohati parem. Aga kindlasti mängivad rolli ka keskpanga täiendavad rahapoliitilised meetmed.

Kas olete endiselt rahatrüki suhtes skeptiline?

Ma pigem jah, ei olnud toetajate leeris. Mõned asjad on natuke paremini läinud. Kardeti, et intressimäärad on juba väga madalad, et ega sealt palju mõju enam välja pigistada ei ole võimalik. Tuli välja, et siiski oli. Ja need veelgi langenud intressimäärad on kandunud järjest rohkem üle pankadele ja ettevõtetele. See on ootamatult positiivne, vähemalt lühiajaliselt. Teiseks on mingil määral näha muutusi investorite portfellide struktuuris. Meie ostame investoritelt ja ettevõtjatelt riigivõlakirjad, nemad saavad selle rahaga osta ettevõtete võlakirju või hakata otse investeerima või tarbima. Mõjusid on vara hinnata, räägime ühest kuust, aga esialgne tagasiside ei ole sugugi halb.

Rahatrükk käivitati deflatsiooni tõrjumiseks, aga miks eiravad keskpangad kiiret inflatsiooni vara hindades?

Vara hindade kasvu on kindlasti täheldada ja see on osa sellest rahapoliitika ülekandemehhanismist. See peaks olema signaal, et võiks rohkem aktsiaid emiteerida, hakata rohkem kulutama jne.

Kindlasti peab varade hindadel silma peal pidama, kuid kas ta peaks muutuma keskpanga jaoks paralleelseks eesmärgiks? Meie mandaat on tagada mõõdukas tarbijahindade kasv. Kui me hakkaksime ütlema, et tahame lisaks näha vara hindu teatud vahemikus pluss jälgida tööpuudust, muutuks mandaat väga segaseks. Pealegi on see nii aluslepingutes ja seda naljalt muuta ei saa.

Kui mandaat lubab mööda vaadata mullistustest, siis mida ütlete kartuste peale, et rahatulv tekitab uut ebastabiilsust või põhjustab ebaoptimaalset investeerimist, mis õõnestab tuleviku majanduskasvu?  

Sellepärast ma olingi skeptiline, aga ka deflatsioonilise stsenaariumi risk ei olnud valutu. Häid lahendusi ei olnud. Need riskid nõuavad palju tugevamat järelevalvet mitte ainult pankade, vaid finantssektori tasemel tervikuna. See, mis Eestis toimus 8-10 aastat tagasi, oli klassikaline näide ja selle ärahoidmiseks on vaja tegutseda. Sellepärast kehtestasime Eesti Pangas ennetavad meetmed, mis lubavad meil vajadusel eluasemelaenu turule pidureid seada.

Miks ei suunata keskpankade loodud raha otse majandusse, näiteks rahastades ELi piiriüleseid infrastruktuuri projekte? Praegu on see kõik üks suur raha tegemise masin. 

Keskpank ei tohi otseselt valitsusi finantseerida, saame võlakirju osta järelturult. Teiseks ei ole eesmärk innustada valitsusi eelarvepuudujääki suurendama - euroala keskmine valitsuse võlakoormus on 90% SKPst. Ise arvasin, et võinuksime osta rohkem ettevõtete võlakirju, aga need turud on palju väiksemad. Kui tahad oluliselt suuremat hulka raha majandusse tuua, võimaldab seda vaid riiklike võlakirjade turg. Raha eraettevõtlusesse jõudmise kanaliks on investorite portfellides toimuvad ümberpaigutused.

On mõju märgata?

Kohtusime hiljuti Euroopa ettevõtjatega, nende meeleolud olid küll paremad.

Kas ka investeeringud kasvavad?

Esmalt taastub eksport - euroala eksport on praegu suurem kui 2008. aastal. Siis tuleb kaasa tarbimine, mida on nüüd täheldada - jaekaubandus euroalal on plussis. Investeeringud tulevad viimasena, kui tekib kindlustunne ja kui võimsused on piisavalt rakendatud, et juba tekivad kitsaskohad. See trend on praegu alles habras.

Leedu ei saavutanud võlakirjaostuprogrammi esimesel kuul ette nähtud mahtu ja Eestil pole üldse oma riigi võlakirju, kas sobivaid varasid ikka jätkub? Nii võib äkki hind liiga kõrgeks minna?

Sobivaid võlakirju on kokku seitsme triljoni euro väärtuses ja meie tohime sellest veerandi osta. Mõnes väikses segmendis võib tõesti tõrkeid tekkida, võibolla siis on vaja ajutiselt ostude tempot kalibreerida. Aga seni pole täheldada, et euroalal tervikuna oleks mahu eesmärgi täitmine olnud probleemiks. Ühel hetkel tuleb olukorda hinnata, aga esimestel kuudel ei ole kindlasti mingit tahet ühes või teises suunas muutusi kaaluda.

Eesti ostab riigiüleste institutsioonide võlakirju. See turg on päris suur ja meie ostukohustus sellest väike.

Kas ostsite ka negatiivse intressiga?

Ei oska öelda. Kui vaadata eurosüsteemi infot esimese kuu kohta, siis näitab ostetud võlakirjade keskmine tähtaeg, et need peaksid laias laastus olema positiivse tootlusega võlakirjad. Tohib osta kuni -0,2%se tootlusega.

Keskpankade tohutust stiimulist hoolimata hoiatas IMF just äsja, et majandus ei võta vedu, sest valitsused pole teinud vajalikke reforme. Värskes valuutaturu raportis kritiseeris USA rahandusministeerium Euroopat ja Jaapanit sama asja pärast – liiga palju loodetakse rahapoliitika peale, poliitikud hoiduvad ebapopulaarsetest reformidest.

Peamine on ikka struktuursed reformid ja pakkumispoolsete tingimuste parandamine, rahapoliitika saab mõjuda vaid lühiajaliselt. Ühe vaate järgi aitab see aega võita - paremas majandusolukorras on kergem reforme läbi viia. Teine vaade on - ja ma ise kaldun pigem selles suunas, et kui vähendada survet valitsustele, siis reformitakse vähem. Keskpangana saame ainult korrata, kui tähtsad on reformid, aga erilist hooba meil ei ole.

USA kriitika oli vahelduseks mitte Kreeka, vaid Saksamaa kohta, mis ei aita maailmaturule nõudlust juurde tekitada. Aga Kreekast - miks tõstis Euroopa Keskpank neljapäeval Kreeka likviidsuslaenude ülempiiri ootamatult heldelt 1,2 miljardi euro võrra?

Seda abi annab Kreeka keskpank enda vastutusel, mitte eurosüsteem. Euroopa Keskpank annab vaid loa tingimusel, et pank on maksejõuline, tagatised olemas ja et nii ei õõnestata põhimõtet, et keskpank ei või otse valitsust rahastada. Praegu on need kriteeriumid täidetud. Selline likviidsusabi raamistik on igas euroala riigis puhuks, mil pangad on maksejõulised, aga neil on ajutine raha väljavool. See olukord muutub pidevalt.

Miks hoiab Euroopa Keskpank euroala riigi panku vee peal, kui valitsus ei ole koostööaldis nagu Kreeka puhul näib?

Me poliitikasse ei sekku. Likviidsuse pakkumine pankadele on reeglite põhine. Veebruaris ütlesime näiteks, et ei võta enam vastu Kreeka võlakirju tagatisena traditsiooniliste rahapoliitiliste laenude vastu. Kui pangad on maksejõulised, ei saa selle pärast hakata erakorralist likviidsusabi muutma selle pärast, et läbirääkimised on rasked. Ei saa lasta emotsioonidel suunata.

Saksa IFO instituudi juht Hans Werner Sinn väidab, et sellised rahakanalid keskpanga tagaukse kaudu tuleb kiiresti kinni panna, et maksumaksjale ei paisuks sellest suurt arvet nagu Küprosel juhtus.

Seepärast peabki maksejõulisuse hindamisel väga valvas olema. Küprosel eksiti sellega, kuid mis vahepeal on muutunud, on see, et kui siis andis maksevõimele hinnangu Küprose enda keskpank, siis nüüd on suured pangad ühtse pangandusjärelevalve (SSM) all. Me loodame, et nende hinnang on adekvaatne. Küprose puhul ei kandnud kahju mitte Euroopa Keskpank ega Küprose keskpank, vaid hoiustajad ja aktsionärid ning Küprose maksumaksjad.

Miks ei lasta Kreekal rahaliidust minna, kui riik ei ole võimeline reformima? PwC analüüsis äsja, et euroala elaks selle üle, Kreeka rahandusminister hoiatab samas, et kannataksid hoopis teised rahaliidu liikmed. Kumba siis uskuda? Samas - kui rahaliit ei oleks enam pöördumatu, milles seisneks siis see põhimõtteline vahe 1990ndatel aastatel lagunenud rahaliidu eelkäijaga ERM?

Kes teab, kuidas asjad täpselt areneksid. Kindel on, et kogu süsteem on tugevamatel alustel kui mõni aasta tagasi, kui olid sarnased kartused. Pangad on tugevamini kapitaliseeritud, olemas on tugimeetmed nagu euroala stabiilsusmehhanism ESM. Nakkus ei ole teistesse riikidesse levinud. See võrdlus ERMiga – üks oli erinevate valuutade kokku sidumine, teine on ühine raha, see on kvantitatiivselt palju siduvam. Iga küsitlus Kreekas ütleb, et inimesed ikka tahaksid …

Tahta ju võib, aga peale selle on majanduslik reaalsus, kõrget tööpuudust ei taha keegi. Ehk aitaks rahaliidust lahkumine Kreeka kiiremini ummikust välja, Suurbritanniat ei tabanud 1992. a septembri järel sugugi kaos, nagu hoiatati.

Kahtlen, et see oleks imeravim. Pankade varade kvaliteet võiks sellest väga kannatada. Praegu püütakse leida lahendus, mis lubab Kreeka probleemidega edasi töötada. Uus valitsus võib valida natuke teistsuguseid reforme, aga numbrid on numbrid. Kui sellises olukorras hakata oma tulubaasi kahandama ja kulutusi suurendama, siis see maksab kätte. Kui tahetakse pehmemaks üleminekuks välisabi, siis teised riigid ei anna seda raha ilma tingimusteta.

Aga ikkagi, kui ohtlik on Kreeka lahkumine? Nägime, kuidas kriisi ajal üksteise järel katkes nõrgematele euroala riikidele finantseerimine - rahaliit ei olnud üks. 

Täpselt hinnata on ennatlik. Ei tahaks kommenteerida. Minu meelest on riskid väiksemad kui kolm aastat tagasi ja seda näitab ka turu reageering - nakkus pole levinud.

Samal ajal, kui annad garantii, et mitte kunagi mitte midagi ei juhtu, on see blankoveksli andmine. Peab mingi tasakaalu leidma. Lootma, et kõikide huvid on lõpuks samad, et rahaliit püsiks. See peab olema baasstsenaarium. Aga ilmselt üks ega teine pool ei ole valmis seda tegema iga hinna eest. Rahaliidu üheks alustalaks oli ka see, et riigid ei pea üksteise kahjusid kandma (no bailout). Kui sa ütled, et kõik maakstakse kinni, siis sa tegelikult õõnestad rahaliidu aluspõhimõtteid.

Kas rahaliidus peaks olema riigi pankroti võimalus?

Mingil määral see Kreeka puhul paar aastat tagasi juba toimus, kui erasektori võlakirjad restruktureeriti ja kanti kahjumit. Seega mingi pankrotimaiguline lahendus on juba rakendatud. Küsimus on, kas see peaks olema laiapõhjalisem.

Ideaalne variant on, et läbi ühiselt kokku lepitud mõistlike reeglite ja nendest kinnipidamise me kõik ennetame selliseid olukordi. Kui see osutub võimatuks, peaks muutuma olulisemaks turu distsipliini loogika.

Võibolla see puudutab ka seda, kuidas käsitleda riikide võlakirju pankade bilanssides - millised riskikaalud anda, milliseid kontsentratsioonilimiite pankadele kehtestada. Võib-olla kui reeglitest ei peeta kinni, peaksid pangad vähendama taolise valitsuse rahastamist. Sellega tegeleksid erainvestorid - pensionifondid, kindlustusseltsid, et pangad oleksid kaitstud. Ma toetaks seda, sest arvestada, et valitsuse võlakirjad on päris riskivabad – see on minevik. Aga need arutelud alles algavad.

Kriisis nägime, kui riskivabad nad olid.

Võiks sellele reaalsusele otsa vaadata ja neid normatiive kohendada.

Kuidas on rahatrükk toetanud Eesti majandust?

Otsene mõju tuleb euro kursi kaudu. Varem või hiljem mõjutab ta intressimäärasid. Ja läbi euroala nõudluse kasvu.

Kas näete Eesti majanduses ohukohti?

Üldiselt on Eesti majandus enamike näitajate poolest tasakaalus, aga kaks ohuallikat on. Kinnisvara hinnad on klassikaline probleemide allikas, siin on seis praegu natuke parem kui pool aastat tagasi, mil hinnad kasvasid 20% aastas. Praegu on tempo 10%, mis on ikka kiire, aga mõistlikum. Tulevikus on see võimalik oht ja selleks kehtestasime vastumeetmed, mida me ei ole praegu veel käiku lasknud.

Tõsisem on palgateema - palgad on mitu aastat kasvanud kiiremini kui SKP. Kui see pikemalt jätkub, kahaneb ettevõtete kasumlikkus, mis vähendab investeeringuid ja töökohtade loomist. Viimasel poolaastal on palgakasv jälle kiirenenud. Sellel peame silma peal pidama ja vaatama, et tööturg oleks paindlik. See on meil plussiks võrreldes naabritega - Soome lugu on väga õpetlik. Seal nad nüüd maadlevad nende liiga kiirelt kasvanud palkadega. Kuna nende süsteem on jäigem, on kohanemine valulisem.

Välisriskidest üks on Põhjamaade kinnisvaraturg, kus hinnatõus oli juba enne kiire. Nüüd on raha veelgi odavam, kuid nende vastutavad asutused on ka vastusamme astunud.

Samas kodulaenu maksuvabastus on seal ikka alles

Selle kaotamine oleks ka Eestis positiivne samm. Oleme seda ammu rääkinud, et see on mõistlik asi ära teha - eriti hetkel, mil intressimäärad on madalad.

Mis Te koalitsioonileppest arvate?

Üks asi, mis mind rõõmustas ja mis on kõige olulisem, see on lõik 8.1, mis ütleb, et jätkame vastutustundlikku eelarvepoliitikat ja hoiame eelarve struktuurses tasakaalus, lõdvendamata kehtivaid eelarvereegleid. Kui sellest põhimõttest peetakse kinni, on väga hea. Kuidas need kulud või tulud täpselt jaotuvad, on meile keskpangana teisejärguline küsimus.

Kas ka Eesti pankades võib tulla miinusintress nagu Rootsis ja Taanis suurklientidele juba on?

Negatiivne intress on küsimus juristidele - mis lepingud on olemas, mida lubab võlaõigusseadus. See pole asi, mida pangad saaksid lihtsalt teha. Ja kui võtame eluasemelaenud - praegu on keskmine marginaal umbes 2,2% - väga raske ette kujutada, et see laenuintress läheks negatiivseks.

Mis te hoiustajatele soovitate sellises intressikeskkonnas?

Hoiustajale ei taha investeerimisnõu anda. Iga hoiustaja ja investor on erinevas olukorras ja peab sellele otsa vaatama. Euroalal tervikuna tahaks näha, et võib-olla keegi kusagil tarbiks või investeeriks rohkem kui seni ja see suurendaks nõudlust ja tõstaks mõõdukalt inflatsiooni.

Mis tulevik toob?

Eesti majandus kasvab umbes 2% aastas, mis ei ole minu arvates halb, arvestades väliskeskkonda. Pikemas perspektiivis näeme, et majandus võiks kiiremini kasvada. Osaliselt välisnõudluse paranemisest ja varem või hiljem hakkavad ettevõtted investeerima. Riskidest rääkisime siseriiklikest, välistest riskidest on osa seotud Põhjala kinnisvarasektoriga, osa geopoliitiliste ja euroala arengutega. Euroopa Keskpanga viimane majandusprognoos oli optimistlikum, kuid hoiatasime, et negatiivsemate stsenaariumite tõenäosus on suurem kui positiivsete üllatuste oma. Baasstsenaarium on mõõdukalt optimistlik, aga riskid pole kadunud.

Intervjueeris Sirje Rank, Äripäev

Avaldatud: 
13.04.2015
Väljaanne: 
Äripäev