Tärkavad majandused ja ameerika majandussurutis

Märten Ross
Eesti Panga asepresident

Märten Ross on töötanud Eesti Pangas erinevatel ametikohtadel alates 1992. aastast, Panga asepresidendiks sai ta 2000. aastal. Ta on lõpetanud Tallinna Tehnikaülikooli ning saanud magistrikraadi Stockholmi ülikoolist.

On häid põhjusi loota, et paljud arenevad riigid on võimelised üle elama finantsturgudel valitseva segaduse ja vältima sellest tulenevat majanduskasvu aeglustumise mõju.

Nüüd juba varsti terve aasta eelkõige USA majandust häirinud kinnisvara- ja finantsturgude probleemid on avaldanud selget mõju ka majanduse aktiivsusele teistes arenenud tööstusriikides. Samas on mitmed analüütikud osutanud, et enamike kiiresti arenevate vähemrikaste riikide, nagu näiteks Hiina, India, Mehhiko ja Brasiilia, kuid teatud mööndustega ka Euroopa Liidu uute liikmesriikide, sealhulgas meie endi, majandusseis püsib siiamaani võrdlemisi rahuldav.

See on mõneti vastuolus varasemate globaalsete majandustsüklitega, kui on olnud üsna selge tendents, et "kui USA aevastab, siis saavad teised riigid gripi". Selle tulemusena on hakatud rääkima nn lahtisidumise võimalusest ehk siis stsenaariumist, kus vaesemad, kuid kiiresti arenevad riigid võivad industriaalriikide ebameeldivatest tendentsidest suures ulatuses puutumata jääda.

Veelgi enam, osa analüütikuid usub, et just need arenevad turud võivad USA majanduslangusest välja aidata, Euroopa majanduse taastumist toetada ja seega riikidele, kus sissetulek elaniku kohta on kuni kümme korda kõrgem, likviidsust ja kapitali pakkuda. Ei ole ilmselt suur spekulatsioon oletada, et selline stsenaarium avaldaks mõju ka globaalpoliitikale laiemalt, andes nendele riikidele edaspidi suuremat sõnaõigust ka näiteks julgeolekuküsimustes. On see siis hea või halb, läheb juba antud kirjatüki fookusest välja.

Kuid kui tõenäone on, et selline ennekuulmatu stsenaarium realiseerub? Selle hindamiseks peatun järgnevalt esmalt üldisel raamistikul: kuidas üleüldse hinnata, kas lahtisidumine on õnnestunud. Seejärel käsitlen erinevaid võimalikke ülekandekanaleid analüüsimaks, kuidas arenevate majanduste probleemid mujale jõuavad. Kõrvalmärkusena olgu öeldud, et minu seisukoht on vältimatult kallutatud Euroopa Liidu väga väikese liikmesriigi kogemusest, nii et ulatuslikumaid järeldusi kasvõi Hiina-suguse suurriigi kohta tehes tuleks seda arvesse võtta.

Mida me üleüldse ootame?
Üldiselt on häid põhjusi loota, et paljud arenevad riigid on võimelised üle elama finantsturgudel valitseva segaduse ja vältima sellest tulenevat majanduskasvu aeglustumise mõju. Selline optimism tugineb teadmisel, et viimastel aastatel on paljudes riikides koos majanduskasvu ja kaubanduse tugevnemisega paranenud ka majanduspoliitika.

Selliste pingutuste tähtsust ei tohiks alahinnata. Kuid peaksime oma ootustes siiski realistlikeks jääma. Kui üleilmsed finantsturud ja kaubandus arenevate riikide majandustegevusele suuremat mõju ei avalda, tekib loogiline küsimus - kas me pole lõimumise ulatuse suhtes juba algusest peale liialt entusiastlikud olnud? Ei saa ju arvata, et lõimumine on lihtsalt ühekordne panus kasvufaasi ja et selle mõju langusperioodil haihtub.

Siinkohal tuleb ka rõhutada, et peamine põhjus, miks me arvame, et majanduskasv paljudes vähem arenenud riikides, sealhulgas Baltikumis, jätkub küllaltki kiirena, on usk, et kui majanduspoliitikaga on kõik korras, siis edeneb ka konvergents ning sissetulekud hakkavad järele jõudma arenenud riikide omadele. See tundub ka intuitiivselt loogiline, sest alati on lihtsam eesjooksjale järele pingutada kui ise gruppi eest vedada.

Kuid siinkohal kiputakse sageli unustama, et konvergents on vältimatult suhteline mõiste, st me räägime suhtelisest, mitte absoluutkasvust. Näiteks Eesti puhul ei tähenda konvergents ise mingi kindla majanduskasvu saavutamist, vaid pigem eeldust, et meie majanduskasv võib püsida Euroopa keskmisest mõnevõrra kiirem seniks, kuni oleme üldjoontes nendega võrdsele tootlikkuse- ja tulutasemele jõudnud. Nii et kui rikkamate riikide majanduskasv märgatavalt aeglustub, ei viita kasvu nõrgenemine arenevatel turgudel veel "mittevastupidavusele", kui kirjeldatud kasvuerinevus laias laastus siiski säilib. Ehk kui USA kasvu prognoositakse langevat sellel ja järgmisel aastal varasema umbes 3% tasemelt nulli lähedale, peaks lõimumise loogika ütlema, et sama ühildumiskiiruse säilitamiseks peaks ka Hiina ja teiste riikide kasv samas suurusjärgus alanema.

Nii et kui lähtepunktina võiks eeldada, et arenevad turud peavad valitsevatele üleilmsetele šokkidele suhteliselt küll hästi vastu, siis samas oleks viga, kui arenenud riigid oma baasstsenaariumide arvutustes arenevate riikide majanduskasvu varasemale tasemele jätaksid. See oleks konvergentsi loogikast lähtudes ebamõistlikult optimistlik eeldus.

Järgnevalt käsitlen lühidalt USA finantskriisi ja järgnenud majanduskasvu aeglustumise potentsiaalseid välismõjusid kõikide põhikanalite kaupa: finantssektor, välisnõudlus ja lisaks ka inflatsioon.

Finantskanali mõju on kiire
Et seekordne majanduse aeglustumine USAs on otseselt seotud probleemidega sealses finantssüsteemis ja kinnisvaraturul, on esmaseks loogiline käsitleda just finantskanali mõju arenevate riikide majandustele. Ehk teisisõnu: kas ja kui palju kasvanud kapitali hind, vähenenud usaldus teiste pankade vastu USAs ja Euroopas ning üleüldine riskihinnangute muutumine finantsturgudel kandub üle arenevate riikide finantssüsteemi ja majandusse.

Balti riikides on finantskanali mõju üsna kiiresti avaldunud. Euroopa finantsturgude ulatuslikku lõimumist arvesse võttes ei ole see kuigi üllatav. Välismõjude kiirele avaldumisele on põhiliselt kaasa aidanud erasektori laenuvõtmine, kus suurem osa rahastamisest toimub eurodes ja põhineb Euroopa pankadevahelistel laenuintressimääradel. Nagu enamik meist oma eluasemelaenu või autoliisingu hinnas on märganud, omab viimase aja ebastabiilsus seetõttu selgelt otsest ja automaatset mõju ettevõtetele ja majapidamistele, sest Euroopa pankadevaheliste intressimäärade ja riskivabade vahetustehingute intressimäärade vahe on suurenenud ja laenud mõnevõrra kallinenud.

Siiski ei ole see mingi eriline, uutele Euroopa Liidu liikmesriikidele omane nähtus. Ja et suurenev majanduslik ebakindlus on Euroopa Keskpanga baasintressimäärade tõusuootusi tagasi hoidnud, on üldised rahastamistingimused Euroopas laiemalt ja uutes liikmesriikides sealhulgas jäänud ikkagi veel ajaloolise keskmise lähedale. Seega ei ole kapitali kulu laenuvõtjale praegu midagi väga erakorralist ning nii ei saa selle teguri koondmõju ka üle tähtsustada.

Muude finantsturgude kohta võib üldjoontes sama väita. Nii aktsiahindades kui ka kinnisvarahindades on meil toimunud selge korrektsioon allapoole, kuid sama võib öelda Euroopa paljude (või isegi kõigi) teiste turgude kohta. Nii võib väita, et meie regiooni finantssektoris ei ole avaldunud olulisi meile spetsiifilisi šokke, kuigi samas on meile avaldanud olulist mõju üleilmsed trendid.

On tõsi, et Balti riikide finantsturgudel on viimasel aastal aset leidnud suurem hinnakorrektsioon. Kuid siinkohal tuleks kindlasti rõhutada, et see algas juba enne segadusi maailma finantsturgudel ja et ta oli ja on siiani seotud peamiselt meie endi sisemise stabiliseerumisvajadusega. Kui me vaatame oma arengut pärast seda, kui üleilmsed rahutused algasid, ei erine see palju üldisest pildist.

Isegi mitmeid kordi väljendatud mure, et riikides, kus jooksevkonto puudujääk on suur, tekitavad üleilmsed suundumused lisašokke, pole kuigivõrd realiseerunud. On küll mõningaid viiteid sellele, et suurema algse jooksevkonto puudujäägiga riikides on finantsvood viimasel ajal aeglustunud teistest rohkem. Kuid arvutused kalduvad näitama üsna väikest erinevust, eriti kui võtta arvesse, et suure puudujäägiga riikides valitseb nagunii vältimatu vajadus kohandusi teha, olenemata sellest, kas üleilmsed finantsturud on ebastabiilsed või mitte. Nende riikide seisukohast vaadates ei ole küll "krediidikitsikuse" tunnet. Nii et laias laastus oleme olnud tunnistajaks finantsarengu tugevale korrelatsioonile, kuid arenevad ELi uued liikmesriigid on üldiselt hästi ja ilma lisašokkideta vastu pidanud.

Seda võib pidada ka teatud määral üllatuseks. Üks võimalus seda seletada on, et praeguses situatsioonis muutuvad tähtsaks mitte makromajanduslikud muutujad kui sellised, vaid konkreetsed riikides välja kujunenud rahastamismudelid ning ühel või teisel turul aktiivselt tegutsevad finantsasutused.

Tõepoolest - kui üle poole välisrahastamisest kujutab endast 4 või 5 piirkondliku pangagrupi rahastamist kontsernisiseste laenude vormis, on kindlasti rahavoogude stabiilsusele oluline, kas need konkreetsed finantsasutused kannatavad otseselt finantsrahutustes või mitte. Sellisel juhul ei ole üllatav, kui näiteks X riigi, kelle jooksevkonto defitsiit on suur, rahavood ei erine tavapärasest, kui seal domineerivad asutused on ise hästi rahastatud ja kindlalt kapitaliseeritud, nagu see Põhja-Balti piirkonnas ka on.

Kui peaks aga juhtuma, et kas või ainult üks või kaks panka riigis Y oleksid äärmiselt haavatavad seoses ebaõnnestunud investeeringutega näiteks USA kinnisvaraturul või sõltuks nende rahastamine olulisel määral maailma finantsturu ebakindlamatest osadest, ei suuda ka ükskõik kui suur jooksevkonto ülejääk sellest tulenevat šokki otsekohe leevendada. Kui uurida, milliste pangasüsteemide likviidsust või stabiilsust globaalse finantsturu rahutused mõjutasid ja võrrelda seda antud ajahetke jooksevkonto positsioonidega, võib asjakohaseid viiteid viimasest aastast leida.

See viib jällegi juba algsele järeldusele, et ehkki finantssektori kanal on areneva turuga majandustele kiiresti mõju avaldanud, on need majandused asümmeetrilistele šokkidele suhteliselt hästi vastu pidanud. Kui seda saaks seostada finantsvahenduse ülesehituse paremate põhialustega, võib see olla märk püsivast vastupanuvõimest üleilmsele majanduslangusele.

Kaubanduskanali mõju ulatus kõige ebaselgem
Kui finantskanali mõju majanduse kasvule on siiski vaid kaudne, siis kui halveneb arenevate riikide võime oma kaupu arenenud riikidesse eksportida (ehk avaldub kaubanduskanal), saab selle mõju majanduskasvule olema küllaltki otsene ja kiire.

Kaubanduskanali puhul võime Balti riikides rääkida mitmes mõttes veel suhteliselt piiratud mõjust. Ekspordikasv on nii 2007. aasta lõpus kui ka 2008. aastal püsinud tugevana.

Võttes arvesse, et meie peamistel eksporditurgudel läheb hetkel veel suhteliselt hästi ja pessimism on seal seotud eeskätt alles tulevikuväljavaadetega, ei ole see eriti üllatav. Samuti ei ole vähetähtis seegi, et isegi meie, kes me naftat küll ei tooda, saame osaliselt kasu maailmamajanduse tasakaalustamatusest, kuna üleilmne toiduainete hinnatõus on tänu meie tugevale põllumajandussektorile avaldanud positiivset mõju toiduainete ekspordi tuludele.

Sellegipoolest alandas ka Eesti Pank oma viimases majandusprognoosis nii 2009. kui ka 2010. aasta kasvuväljavaadet, et see oleks kooskõlas riigi peamiste eksporditurgude aktiivsuse oodatava alanemisega. Osaliselt on tegu tehnilise sammuga, mis tugineb täielikult rahvusvaheliste institutsioonide välisprognoosidele ja ajaloolisele kogemusele seoses kirjeldatud tendentside mõjuga meie ekspordivõimele. Kui suur on selle sündmuse toimumise tõenäosus, ei oskagi ju tegelikult veel keegi hinnata.

Kuid osalt on see kasvualandamine ka intuitiivne käik, mida toetavad mõned viimasel ajal tähelepanu leidnud seigad praktilisest elust. Näiteks on ka ajalehtedes olnud analüüse, kuidas nõrgenenud dollar on põhjustanud Euroopas tihedamat konkurentsi isegi USAst imporditud toiduainete näol. See aga teeb meie ekpsortööride elu seal raskemaks. Või kuidas USA vähenenud nõudlus sunnib tootjaid (nt Hiinast), kes sealsest turust oluliselt sõltuvad, hakkama otsima alternatiive, halvendades seega turutingimusi meie eksportijate jaoks ka teistel turgudel.

Ehk siis kuigi võib arvata, et näiteks Aasia riikide endi sisemine kasv annab võimaluse ka suuremaks arenevate riikide siseseks kaubakäibeks, peab suurte arenenud riikide kasvu aeglustumine avaldama negatiivset mõju ka meie kaupade väljaveovõimele.

Väikese ja avatud majandusega riigi seisukohast ei ole sellised asjad kindlasti mitte ainult ühepoolsed ja negatiivsed. Kui maailmamajanduse aeglasem kasv avaldab näiteks survet toormehindadele, saame me oma konkurentsivõime säilitamiseks selgelt ja üsna kiiresti kasu madalamatest sisendhindadest.

Kuid ikkagi - ehkki me arvame, et meie eksportijad suudavad maailmamajanduse aeglustumisele suhteliselt hästi vastu pidada, oleks selgelt liiga ettevaatamatu alahinnata välisnõudluse vähenemise laiaulatuslikumaid negatiivseid tagajärgi. Ning see mõjutab kindlasti ka meie üldisi kasvuväljavaateid, sealhulgas sisenõudlust.

Hinnakanali mõju seni kõige tugevam
Võib olla üllatav, aga seni on tugevaim välismõju avaldunud hoopis inflatsiooni arengus. Ehkki otsesed seosed inflatsiooni ja finantsturgude rahutuste vahel arvatavasti puuduvad, ei tohiks unustada, et neil on tõenäoliselt ühised põhjused, mistõttu ei saa neid teineteisest siiski lahus hoida.

IMFi viimases prognoosis oodatakse globaalset inflatsiooni tõusu 2007. aasta 3,5 protsendilt umbes 4,7 protsendini 2008. aastal. Ning kui varasem muude toormehindade (nafta, metallid) tõus võis tunduda laiemale avalikkusele küll ebameeldiv, siis eelmisel aastal selgemalt avaldunud toiduainehindade hüppeline kasv muutis kõik suisa dramaatiliseks, seda eriti vaesemates kiiresti arenevates riikides, kus toidu osakaal tarbijate ostukorvis on siiani väga suur.

Et tõmmata seost USA finantssüsteemi kriisi ja toiduainete hinnatõusu vahele, tuleks korraks tagasi vaadata ja küsida, mis on finantsturgudel viimasel ajal toimuva põhjustanud. Loomulikult ei saa sellele küsimusele üheselt vastata. Kuid kui uskuda ühte hüpoteesi, et suurema osa käesolevast sajandist valitsenud üleilmne suhteliselt lõtv likviidsusolukord rahaturgudel on üks põhjus, miks väga laia skaala finantsinstrumentide ja tähtaegade riskipreemiad liialt madalad olnud ning nüüd probleeme tekitasid, oleks imelik ignoreerida selle liiglikviidsuse võimalikku mõju ka hindade tasemele maailmas.

Kuigi inflatsiooni kiirenemist võis täheldada mõnel pool juba paari aasta eest, siis esialgu asjad nii halvasti ei olnud. Suurtes riikides püsis rahapoliitika vägagi usaldusväärne ja alusinflatsiooni (ehk hinnatõusu, millest on eraldatud energia ja toiduainete hinnatõusud) hoiti kindlalt kontrolli all. Kuigi koguinflatsiooni näitaja püsis suhteliselt kõrge nii USAs kui viimase poole aasta jooksul ka näiteks Euroopas, võis oletada, et koos energia ja toiduhindade oletatava alanemisega jääb see probleem ajutiseks.

Kuid tänase päeva seisuga on selle sajandi kumulatiivne erinevus alus- ja koguinflatsiooni vahel jõudnud tasemeni, mille puhul ei saa eirata asjaolu, et suhteliste hindade pöördumine (ehk toidu- ja naftahindade alanemine) osutub maailmale kas äärmiselt valulikuks või ei toimu üldse. See tähendab, et meil tuleb tunnistada, et viimasel ajal on inflatsioon kogu maailmas kõrge olnud ning seda põhjustanud hindade tõusu ei ole põhjust hinnangute andmise aluseks olevatest numbritest välja võtta.

Praktikas tähendab see, et arenevaid majandusi on tabanud toiduainehindade ootamatu tõus. Ja ehkki arenenud majandusega riikidele avaldub samasugune surve, siis et toiduainete hinnatõusu mõju arenenud ja arenevatele majandustele erineb, võib üleilmse tasakaalustamatuse šoki see osa viimastele rohkem kahju teha. Seda on viimaste kuude uudistes ka selgelt näha olnud.

Oluline on ka see, et vastupidiselt mõne aasta tagusele olukorrale on avalikkust praegu palju raskem veenda, et need hinnašokid on tõenäoliselt ajutise loomuga. Selle tulemusena satub surve alla tarbijate kindlustunne. Näiteks Eestis alandasime sisenõudluse kasvuväljavaateid oma majandusprognoosides osaliselt ka sellel põhjusel. Ka rahapoliitika usaldusväärsus võib olla seetõttu veidi kannatada saanud, mis võib tõsta kapitali hinda ja seekaudu järgmiste aastate kasvu pärssida, kuid loodetavasti jääb see vaid ajutiseks probleemiks.

Kokkuvõte
Praeguse seisuga on meil küllaldaselt põhjusi uskuda, et areneva majandusega riikidel on head võimalused USA kõrge riskiga kinnisvaralaenude põhjustatud finantskriisi järelmõjudele ning üleilmse tasakaalustamatuse leevenemisest põhjustatud stressile vastu pidada. Siiski oleks liialt enesekeskne oletada, et see mõju on kaduvväike.

Avaldatud: 
01.05.2008
Väljaanne: 
Diplomaatia nr 5(57)