Märten Ross. Monetaarliitumise probleemid: vaatluse all on Eesti

MONETAARLIITUMISE PROBLEEMID: VAATLUSE ALL ON EESTI

Taustettekanne Euro-50 kokkutulekul Brüsselis, 10. juulil 2002[1]

Märten Ross
Eesti Pank

SISSEJUHATAVAD MÄRKUSED

Eesti alustas üleminekut turumajandusele pärast taasiseseisvumist küllaltki ebasoodsas olukorras. Riigis oli palju enam tunda nõukogude majanduse struktuurset kammitsetust kui mõnevõrras liberaalsemate reþiimidega riikides, näiteks Poolas ja Ungaris. See tingis vajaduse sügavama restruktureerimise järele üleminekuperioodi alguses ning samuti laiema haardega sotsiaalse kohandamise kui paljudes muudes üleminekumaades. Statistiliselt kajastavad seda ametlikud kasvuandmed 90ndate aastate alguses (Joonis 1). Lisaks sellele pidi Eesti äsja iseseisvuse saavutanud riigina looma praktiliselt nullist usaldusväärsuse elementaarsed põhiosised.

Sellises 'muutuvkeskonnas' rakendatud üleminekustrateegia keskseks komponendiks on olnud selgelt piiritletud reeglitel rajaneva rahapoliitika järgimine. Kohe pärast sõltumatu seaduslikult kehtiva oma raha sisseviimist rakendas Eesti DEM-il baseeruva fikseeritud valuutakursi ning pole sellest strateegiast seni kõrvale kaldunud. Kuigi suure osa koormast võtsid kõigi eelduste kohaselt enda kanda teised majanduse ümberkorraldamise faktorid, on monetaarstrateegia tõenäoliselt olnud tähtsaim tegur turumajanduse funktsioneerimise kinnistamisel, ressursside ümberjaotamise stabiilse raamistiku toetamisel ja uute era- ja riigisektori ettevõtete ja asutuste ülesehitamisel (Tabel 1). Tööjõu dünaamika ja paindlikkus on olnud kõrge, eriti aastatel 1992-1994, kui keskmine igaastane tööhõive alustamise ja katkestamise määr ületas tunduvalt 20%.

Jättes kõrvale üleminekuga seotud majandussurutise, mis algas vahetult pärast 1992. a rahareformi ja kestis kuni 1995. aastani, on Eesti majanduse kasvumäär ületanud 5 protsenti (aastatel 1995-2001). Samal perioodil on SKP inimese kohta püsihindades kasvanud ligi 40 protsenti, nominaalpalk 2,4 korda ja reaalpalk kolmandiku võrra. Tootlikkuse kasv töötlevtööstuses on viimase viie aasta jooksul ületanud kaks korda REER kumulatiivmäära. Isegi praeguse languse juures Eesti alltöövõtutööstuses on otseeksport säilitanud oma positiivse ja küllaltki stabiilse kasvutempo (~10% läbi aastate).

ÜLEMINEKU KOGEMUS FIKSEERITUD VALUUTAKURSI TINGIMUSTES - ÜLEVAADE

On muidugi raske võrrelda ülemineku erinevaid perioode ühesuguste parameetrite alusel. Kuid võib selgelt teha üldise iseloomuga järeldused neist 10 aastast, mis on olulise tähtsusega selleks, et analüüsida erinevate stsenaariumide optimaalsust Euroopa Raha- ja Majanduse Liidu (EMU) suhtes.

Esimene järeldus on ootuspärane: vahetuskursi stabiilsus on toonud endaga kaasa inflatsiooni otsustava ja eduka stabiliseerumise. See ei üllata, kui võtta arvesse Eesti majanduse avatust ning selle õigeaegset kohandumist liberaalse kaubanduse ja kapitali mobiilsuse reþiimiga. Veel enam, nii inflatsioon kui ka reaalne toimiv vahetuskurss on nende raskete aastate kestel käinud üldjoontes küllaltki stabiilset rada. Võttes arvesse konvergentsiga seotud kasvu hinnatasemetes, on stabiliseerumine hindade tasakaalu suunas olnud võrdlemisi kiire isegi pärast tugevamaid tagasilööke, nagu näiteks Vene rubla devalveerimine (vt. Joonis 2).

Teiseks, vastupidiselt paljude teiste riikide kogemustele vahetuskursiga on Eesti fikseeritud vahetuskurss ka rasketel aegadel säilitanud kõrge usaldatavuse rahaturgudel ja mis veel tähtsam - ühiskonnas. Muuseas on pärast Aasia ja Venemaa 1997 ja 1998 kriiside "katsetusi" usaldusväärsus jäänud püsima.

Kolmandaks, kui Eesti majandus koges tunduvat toodanguväljaske kõikumist aastatel 1998-1999, siis järgnev kiire taastumine seda tabanud välisest löögist on märk, et fikseeritud vahetuskurss võimaldab saada kiireid ja usaldusväärseid vihjeid, mis võimaldavad majandusel reageerida globaalse keskkonna muudatustele. Selle tulemusena on restruktureerimisperioodid olnud küllaltki lühikesed ja ressursside ümberjaotamine on toimunud tõhusalt. Täpsemalt, läbi välishindade stabiliseerimise on see võimaldanud saada vähemalt mingi ankru mitte ainult inflatsioonile, vaid ka vältimatutele ja massilistele muudatustele hinnastruktuuris. Selle põhjal saame järeldada, et lisaks makromajanduslikule stabiliseerumisele võimaldab usaldusväärne fikseeritud vahetuskursireþiim majandusel saada mikromajanduslikke eeliseid ja soodustada majanduse paindlikkust. Kindlasti vähendab see vahetuskursi väärtust reguleerimisvahendina.

Järelikult on Eesti kogemus näidanud, et piisava usaldusväärsuse ja asjakohase toetuse puhul fiskaalsel ja struktuursel rindel (näiteks finantssektori tugevus), suudab fikseeritud vahetuskursisüsteem anda tulemusi, mida sellelt teooria põhjal oodatakse.

MINEVIKU SIDUMINE TULEVIKUGA - FIKSEERITUD VAHETUSKURSILT RAHALIITU?

Ülaltoodut arvestades pole üllatav, et suur osa Eesti valijaskonnast loeb fikseeritud vahetuskursi süsteemi õigustatuks. Seepärast on loomulik eeldada, et hääletajad nõuavad põhjalikku ja arusaadavat motiveeringut oma tõhusust juba tõestanud süsteemi muutmiseks.

Ainsaks avalikkuse poolt praegu aktsepteeritavaks alternatiiviks on liitumine stabiilse rahaliiduga, milleks on EMU. Teatud ajahetkel näis ühtse valuuta aktsepteerimine rahva poolt olevat isegi tugevam kui soov liituda Euroopa Liiduga.

Selline nägemus on arusaadav. Valuutakomitee toob fikseeritud vahetuskursi strateegia maksimaalselt lähedale rahaliidule. Tänu samade ülekandemehhanismide simuleerimisele ja majanduspoliitika loomise aluste imiteerimisele on usaldusväärne valuutaliit alusvaluuta piirkonnas pigem "kroonijuveel" kui oluline muutus formaalsetes poliitika põhimõtetes. Sellest tuleneb, et kui valuutaliit on usaldusväärne, võimaldab see anda ühepoolse pidepunkti täiendavale usaldusväärsusele, mida see ei suuda iseseisvalt tagada.

Kindlasti aga on olemas teatud oht, et selles kontekstis jäävad avalikkusele mõned olulised momendid segaseks või saadakse neist valesti aru. Tähtis on mõista, et rahaliit on, vastupidiselt ühepoolsetele kohustustele, kindlalt "meeskonnaprojekt", mis võib teoreetiliselt mõjutada teatud majanduspoliitika väitlusi, st pidurdada sõltumatut poliitikaloomet isegi väljaspool monetaarpoliitika raamistikku. Kuid võrreldes fikseeritud vahetuskursi puhul kehtiva olukorraga ei tohiks objektiivne argumentatsioon olla palju erinev.

Majanduslikust vaatevinklist vaadatuna pole tehnilised erinevused majandustegijate jaoks raharindel suured. Intressi- ja vahetuskursi poliitika muutub vaid sedavõrd, kuivõrd tänapäeval eksisteerivad, tänu sõltumatule valuutasüsteemile, ebatõhususe marginaalid (Joonis 3). Ülekandemehhanism töötab suures osas analoogiliselt usaldusväärse fikseeritud vahetuskursi puhul ning rahaliidu piires. Vaieldamatult toimuvad mõningad muudatused tänu eeldatavalt sügavamale materiaalmajanduse ja finantsturgude integratsioonile. Kuid see ei muuda alusparadigmat, mille järgi ettevõtted ja füüsilised isikud on viimase 10 aasta kestel töötanud.

Seepärast pole üllatav, et poliitika ja majanduse ühendamisel on ainsaks tõsiseks strateegiaks liikumisel EMU poole see, mis viib fikseeritud vahetuskursilt otse eurotsooni suunas. On loogiline eeldada, et baasiliseks stenaariumiks Eesti jaoks, mis ei seaks ohtu majanduse, oleks jätkata ühepoolse fikseeritud vahetuskursiga kuni astumiseni EMU-sse ja liitumiseni ühtse rahaga praeguse pariteedi alusel.

Kuid ülaltoodud argumentatsioon ei tohiks mingil viisil anda valesignaali, et liitumisega ei kaasne potentsiaalseid ohtusid, mis on olemas isegi fikseeritud vahetuskursi puhul. Laias laastus võib neid ohtusid jagada kaheks grupiks.

Esiteks, nagu iga teise valuutareþiimi puhul tekib küsimus, kas liitumisprotsessis säilib makromajanduslik stabiilsus. Potentsiaalselt toob liitumine endaga kaasa muutusi kapitalivoogude struktuuris ja mahtudes või majanduse ressursijaotuses üldiselt, mis võivad viia kas otsesele ülekuumenemisele või vähemalt erinevate poliitikate ebakõlani. Teiseks, isegi kui baas-stsenaariumi loogika on vaieldamatult tugev, tekivad küsimused selle sobivuse kohta "klubireeglitega", mida ei saa ignoreerida.

LIITUMISRASKUSED - "MAJANDUS"[2]

Rahaliitu astumisega seonduvad majanduslikke raskuseid on kahte tüüpi.
Esiteks on väljendatud kahtlust, et suurem usaldusväärsus ja võib-olla samuti mingid liitumisega seonduvad mõttekäigud võivad stimuleerida liiga kõrge era- ja riiklike investeeringute taseme, mida osaliselt finantseeritakse kapitali sissevoolu teel. Jättes kõrvale sellega kaasneva jooksevkonto defitsiidi ja usaldusväärsusega seonduvad küsimused, on olemas terav ressursside väärjaotuse ja/või liiga tugeva hinnasurve oht, ning samuti sellest tulenev spekulatiivse surve oht finantsturgudel. Väidetakse, et realiseerudes võib see takistada kiire reaalse konvergentsi väljavaateid.

Teiseks väljendatakse kahtlust, kas Eesti suudab liitumisprotsessis säilitada oma fiskaalse distsipliini reputatsiooni, andes seega löögi fikseeritud vahetuskursi tõhusa toimimise alustele või isegi majanduse sujuvale funktsioneerimisele rahaliidus. Selle ohu võivad esile kutsuda liitumisega seonduvate projektide ülemäärased finantseerimisvajadused, kui teisi kulusid ei õnnestu vastavalt ohjata. Või kui liitumisega seonduv finantsturgude "karjainstinkt" teeb suurenenud laenuvõtmise kiusatuse sedavõrd mõjusaks, et poliitilised struktuurid annavad pressingule järele.

Mõlemal neist riskidest võivad potentsiaalselt olla baas-stsenaariumile hukutavad mõjud. See võib juhtuda peamiselt seetõttu, et põhiargument - eeldus, et kaua toiminud vahetuskursi pariteet võimaldab saavutada tasakaalus vahetuskursi sisenemiseks rahaliitu - jääb avalikus debatis jõuetuks. Kuid isegi kui neid ohtusid tuleb poliitikat puudutavates diskussioonides tõsiselt võtta, on nad kindlasti ebapiisavad olemasoleva baas-stsenaariumi ex ante kõigutamiseks.

Esiteks on Eesti majandust ja monetaarsüsteemi juba üleminekuperioodil tabanud restruktureerimisega seonduvad pinged, mis on edukalt ületatud. Samuti ei tohi unustada, et Eesti kaubandus- ja kapitalivood on olnud peaaegu 10 aastat täiesti liberaalsed. Löögid majandusele on olnud tunduvad, nii kapitali- ja kaubandusvoogude kui ka hindade mõttes. Üheks näiteks võib võtta intressimäärad, kus on arvestatud lõviosa EL-ga liitumise mõjudest. Samuti on tunduv osa seadusandlusest juba harmoniseeritud või harmoniseeritakse kindlasti enne rahaliitu.

Selles valguses on päris raske ette kujutada, et tulevikuperioodid peaksid tekitama suuremaid ohte stabiilsusele või per se stimuleeriks vähem konservatiivset makrojuhtimist fiskaalsel poolel. Kui jäigal monetaarsel raamistikul on õnnestunud seni majandust stabiliseerida, pole põhjust uskuda, et seda ei õnnestu teha EL või isegi EMU raames. Seepärast, olgugi et mõlemat probleemi peab võtma tõsiselt, pole olemas pädevaid argumente, mis osutaks, et nad töötavad ülejäänus vastu loogilisele liikumisele fikseeritud vahetuskursilt EMU suunas. Peale selle, mitme ülalnimetatud riskiga saab tegelikult kergemini hakkama rahaliidu piires, mitte sellest väljaspool.

LIITUMISE PROBLEEMID - "KLUBIREEGLID"

Üldsus kipub EMU-ga seonduvas diskussioonis unustama fakti, et ees seisab komplitseeritud ja mitmemõõteline projekt, kus ainsateks märkimisväärseteks stabiilsuse pidepunktideks on ühinemislepingute üldaktsepteeritavad reeglid. Seepärast on nende reeglite stabiliseeriva teguri säilitamine liituvate riikide strateegilistes huvides. Seega, kui nimetatud reeglite mingite aspektide sobitamine ja kohaldamine kahjustab EMU usaldusväärsust, tuleneb sellest iseenesest, et selline sobitamine pole liituvate riikide huvides. Peab märkima, et praegused reeglid kavandati EMU erinevate arenguastmete jaoks ja need on vähemal määral kehtivad üleminekumaade erineva olukorra puhul.(3)
(3) Asjakohane Eesti kohta käiv näide on nõudmine liituda ERM-II-ga ja hakata uuesti tõestama vahetuskursi stabiilsust, pärast seda, kui on suudetud 10 aasta jooksul säilitada euro-põhist fikseeritud vahetuskurssi täieliku kapitali mobiilsuse tingimustes. Kui selline nõudmine ongi objektiivselt motiveeritud, on ühistes huvides puhtstabiilsuse argument, millega võib vältida vaidlustatavaid liigselt üksikasjalikke erandeid.

Sellega ei taheta aga öelda, et Eestil ei tuleks nende probleemidega rinda pista. Peamine probleem keskendub Maastricht'i hinna ja vahetuskursi stabiilsuse kriteeriumidel, st vajadusel säilitada reaalset vahetuskursi stabiilsust normimise perioodil.

On toodud mitmesuguseid akadeemilisi väiteid tõestamaks, miks üleminekumajandused peavad tingimata kokku põrkuma üleminekuperioodil reaalset vahetuskurssi tasakaalustava revalveerimisega. Tõsi, on olemas teoreetilised arutlused, kui kiiresti ja kui palju täpselt. Kuid kui me isegi ei nõustu tasemega (Viin? Andaluusia? Helsinki?) ja ajakavaga (5, 10 või 20 aastat?), millal selline konvergents peaks toimuma, peaks lihtsuse mõttes statistiliste andmete najal näitama, et lähiaastatel on potentsiaalse hinnataseme konvergentsi jaoks tunduv kasvuruum olemas (Joonis 4).

Kuna vahetuskurss on fikseeritud Euro suhtes, on Eesti kogemus sarnane tulemustega, mis on esitatud paljudes teoreetilistes töödes. Viimase paari aasta jooksul on inflatsiooni diferentsiaal võrreldes eurotsooniga kõikunud umbes 2% tasemel (Joonis 5), samal ajal on kasvudiferentsiaal saavutanud keskmise taseme 3,5%.

Loodetavasti saavutatakse edasine reaalne konvergents ning selle tendentsi püsimine lähiaastatel. Antud olukorda peab põhimõtteliselt eristama situatsioonist, kus inflatsiooni diferentsiaali tekitavad vahetud nominaalsed või poliitilised vapustused. Peab märkima: näib olevat alust uskuda, et läbipaistva fikseeritud vahetuskursi strateegia tingimustes pole see protsess tekitanud tugevaid nominaalseid jäikusi majanduses, mida mujal mainitakse murepõhjusena. Veelgi enam, see protsess on midagi sellist, mis võib kergesti juhtuda igas riigis EMU piires.

See asetab meid olukorda, kus kriteeriumide täitmine võib osutuda raskeks isegi siis, kui selle aluspõhjused on pigem tugevuse kui nõrkuse märgid. Tõsi küll, võttes arvesse diferentsiaali, võib kriteeriume rahuldada õnneliku juhuse läbi (tsükkel osutub olema langustendentsis) või loova poliitika abil. Kuid on küsitav, kas usaldusväärsust EMU või liitumisprotsessi suhtes tõstab loov suhtumine või liitumisega viivitamine rangete piirangute tõttu või kaalukate argumentidega arvestamine.

ALTERNATIIVSED STSENAARIUMID?

Eesti EMU-ga liitumise stsenaariumide analüüs pole päris aus, kui see väldib eurole ülemineku küsimust. Kiusatus otsida otseteed süsteemist, mis on rahaliidule sedavõrd lähedal kui fikseeritud vahetuskurss, on arusaadavatel põhjustel äärmiselt tugev.

Kuid alustuseks peaks täpsustama, et seda diskussiooni hägustavad tihti teema väga erinevad variatsioonid. Kurvastusega peab märkima, et tihti ei hoita eraldi täiesti ühepoolset ja vähemalt teatud määral kokkuleppelist euro rakendamist. Kuid sellel on tavaliselt kardinaalne tähendus.

Seni on diskussioonilained ühepoolse euro kasutuselevõtu üle pendeldanud edasi-tagasi ilma suuremate tulemusteta. See pole eriti üllatav, kuna oluline nõue selle sammu pidevaks toetuseks - koduvaluuta ebastabiilsus - on kahanenud käsikäes fikseeritud vahetuskursi reþiimi usaldusväärsuse tugevnemisega. Samas on nii poliitilise kui ka praktilise iseloomuga potentsiaalsed negatiivsed järeldused (st EL laienemisläbirääkimised, vältimatu praktiline segadus sellest suurest muudatusest, kahjum emissioonitulu kadumisest jne.) jätkuvalt kaalunud üles järelejäänud potentsiaalseid positiivsed ootused (näiteks osaliselt kõrgem hinna läbipaistvus vis-?-vis eurotsoon).

On selge, et tavaline argument sellise sammu kasuks, st monetaarvõimude poolt kaotatud usaldusväärsuse taastamine EMU-ga liitumise protsessi käigus on suures osas asjakohatu pärast 10 aastat fikseeritud vahetuskurssi. Ning pole näha viisi, kuidas ühepoolne eurole üleminek võiks muuta midagi majandustegijate bilansi objektiivsetes tegurites (näiteks võlakoorem, konkurentsivõime jne).

Sellega ei taheta öelda, et nimetatud sammu analüüsimisel pole mingil tuleviku ajahetkel Eesti jaoks mõtet. Kuid on oluline märkida, et selle eelduseks peaks olema mingid arengud, mis seonduvad bilateraalse toetuse tekkimisega EL poolelt või tunduvalt halveneva "tavalise EMU-st väljumise" väljavaatega. Mõlemal juhul oleks teoreetiliselt tulemuseks heaolu tõus, isegi siis, kui seda võrrelda eurol baseeruva fikseeritud vahetuskursiga. Praegu aga puuduvad märgid, mis osutaks, et mõned neist eeldustest oleks mingil määral praktiliselt asjakohased.

KOKKUVÕTE

 

Peamine järeldus ülalesitatud analüüsist on see, et pikaajaline strateegia "vahetuskurss via fikseeritud vahetuskursi reþiim" annab meile vihje optimaalse viisi kohta, kuidas Eesti peab rahaliidu suunas konvergeeruma. Käesolev lähenemine on üles ehitatud majanduslikul ja poliitilisel loogikal, mis eelistab otsest ja küllalt kiiret liikumist EMU suunas. Teised taktikalised plaanid, mis toonitavad kõrgemat nominaalset paindlikkust või/ja liitumisprotsessiga viivitamist, nõuavad selgelt, et toimuks "midagi uut", selleks et tulemused saaks paremad.

[1] Tänan Reet Reedikut Eesti Pangast väärtuslike kommentaaride ja abi eest artikli koostamisel.
[2] Tõttöelda pole kõik probleemid rangelt seonduvad EMU-liitumisega, nad on laias mõttes seoses EU-ga. Kuid selle artikli mahu raames , samuti arvestades praeguseid tihedaid ajagraafikuid pole eristamisel mõtet.

 


 

JOONISED JA TABELID

 

Joonis 1. SKP reaalkasv mõningates üleminekumaades
Allikas: IMF ,WEO andmebaas

 

 


 

 

Tabel 1. Majandustegevuses hõivatuid (% koguarvust)

 

 


 

 

Joonis 2. THI (12 kuu indeks) ja REER (alusindeks 1995=100)

 

 


 

 

Joonis 3. Intressimäärad Eestis ja eurotsoonis

 

 


 

 

Joonis 4: Reaal- ja nominaalkonvergents (Austria = 100)
Allikas: European Comparison Programme, Eurostat, OECD, 1996 ja Eesti Panga hinnangud

 

 


 

 

Joonis 5. THI aastakasv Eestis ja eurotsoonis

 

Märten Ross. Monetaarliitumise probleemid: vaatluse all on Eesti