IV. HINNAÜHTLUSTUMISEGA SEOTUD PROBLEEMIDEST

RAHAPOLIITIKA, KAPITALI SISSEVOOL JA ÜHTLUSTUMISPROTSESS

Pikemal ajavahemikul on inflatsioon oma olemuselt monetaarne nähtus. Väide, et Eesti viimaste aastate inflatsioon on valdavalt põhjustatud majanduse tootlikkuse kasvust ning sellest tulenevast suhteliste hindade liikumisest pikaajalise tasakaalu suunas, ei tähenda, nagu ei käiks rahalised nähtused inflatsiooni üldsuundadega kaasas (vt. joonis 8).

Rahapoliitika senine mõju

Nagu käesoleva ülevaate I osas märgitud, on rahapoliitika peamine eesmärk tagada valuuta stabiilsus. Samas tuleb silmas pidada, et rahapoliitika ei saa mõjutada protsesse, mis tulenevad majanduse reaalsektori arengust. Järelikult ei saa nende protsesside takistamine olla ka rahapoliitiline eesmärk. Kui majandus muutub konkurentide suhtes varasemast efektiivsemaks või tabab reaalmajandust mõni teine järsk muutus, siis peaksid rahapoliitilised indikaatorid kajastama uue olukorraga kohanemist.

Järelikult ei saa II ja III osas kirjeldatud hinnatasemete ühtlustumisest tulenevate protsesside takistamist iseenesest rahapoliitika eesmärgiks seada. Ehk teisisõnu - siirdemajanduse reaalšokkidest tulenevad hindade kohanemisprotsessi üldsuunad ei ole aktiivse rahapoliitika poolt põhijoontes mõjutatavad ning rahapoliitika valikuvõimalusi peab hindama sellest kontekstist lähtuvalt.

Rahapoliitiliste indikaatorite (rahapakkumise näitajad, valuuta vahetuskurss vmt.) muutus koos hinnatasemega ei peegelda sellisel juhul mitte niivõrd rahapoliitika võimalikku destabiliseerivat mõju majandusele, vaid pigem nende näitajate loogilist kohandumist reaalmajanduse uue ja püsiva nõudlustasemega.

Kuigi hinnamuutuste süvaprotsessid ei ole sellisel juhul valitsuse ja keskpanga stabiliseerimispoliitika poolt juhitavad, võib võimuorganite ebakohane majanduspoliitika tekitada lühiajalisi kõrvalekaldeid hinnakujundust mõjutavatest põhisuundumustest või ka püsivamaid moonutusi majanduse hinnastruktuuris. Tulemuseks võib olla suurem raha ebastabiilsus, kui reaalmajanduse areng seda eeldaks. Seega tuleks esmajärjekorras küsida: milline on olnud Eesti rahapoliitika senine toime?

Eesti rahapoliitika põhijooned (vt. ka käesoleva ülevaate I osa), mis on kinnitatud ka meie seadusandluses, on olnud krooni välisväärtuse sidumine nn. ankurvaluutaga (Saksa margaga) ning rahamassi kasvu sidumine reaalmajanduse nõudlusega läbi valuutakomitee mehhanismi. Seejuures on süsteemi sujuva toimimise oluliseks kaasosaks olnud piirangute puudumine kapitali konverteeritavusel. Sellega on loodud üsna range raamistik valuuta stabiilsuse saavutamiseks.

Nende eesmärkide saavutamise tagamiseks on Eesti Pank sekkunud rahasüsteemi toimesse põhiliselt läbi "passiivsete" (s.t. turu algatatud) interventsioonide valuutaturul, ostes ja müües Saksa marga suhtes fikseeritud kursiga valuutat vastavalt pangandussüsteemi (ja seega kaudselt reaalmajanduse) nõudlusele (vt. joonis 9).

Pidades silmas senise raamistiku toimimist ja temale seatud eesmärke, on rahapoliitika toimimise analüüsimiseks vaja jälgida kolme aspekti - valuutakursi, keskpanga bilansi ja rahaturu intresside kujunemist.

Eesti krooni vahetuskurss on kogu rahareformijärgsel perioodil olnud jäigalt seotud Saksa margaga. Kuivõrd Eesti majandust mõjutavad teistegi valuutade kursimuutused, sõltub selle seotuse rahapoliitiline mõju ka otseselt Saksa marga kursi muutustest muude Eesti majandusele tähtsate valuutade suhtes. Kui Saksa mark teiste valuutade suhtes tugevneb, avaldab see inflatsioonile pidurdavat mõju ja vastupidi, kuigi need seosed võivad olla üsna ebakindla kiiruse ja ulatusega. Kuigi tähtsamate valuutakursside ja valuutakorvide omavaheline kõikumine on aeg-ajalt olnud märgatav, on valuutakursside pikaajaline mõju Eesti inflatsioonile jäänud seni ilmselt suhteliselt neutraalseks (vt. joonis 10).

Teiseks peab uurima erinevate faktorite osa rahaloomeprotsessis. Senise rahapoliitika toimimist võib kontrollida rahapakkumise analüüsi abil.

Esiteks kerkivad teistest selgelt esile kaks aspekti (vt. joonis 11):
  1) baasraha muutumine on olnud otseseimas seoses valuuta sissevooluga, mis on ka kooskõlas rahasüsteemi toimimise loogikaga;
  2) teised baasraha (s.t. emiteeritud sularaha ja pankade arved Eesti Pangas) taset mõjutavad tehingud (pankade reservid keskpangas, keskpanga netolaenud pankadele vmt.) on olnud tagasihoidliku ulatusega.

Teiseks on samal ajal Eestis kasvanud finantsvahendusasutuste hoiustamis- ja laenamisalase tegevuse maht, võrreldes sisemajanduse koguproduktiga. Finantsvahenduse süvenemine väljendub ka laiema rahapakkumise jätkuvalt kiiremas kasvus võrreldes keskpanga bilansiga seotud baasraha näitajaga (vt. joonis 12). Selle protsessi peamine mootor on olnud raha- ja pangandussüsteemi kasvav usaldus ning Eesti pidev, kuigi aeglane liikumine arenenud finantssüsteemiga riikide vastava taseme suunas (vt. tabel 3). Võib eeldada, et kui Eesti majandus jätkab lähenemist arenenud riikide majanduse struktuurile, siis on loogiline, et need suhtarvud ka ühtlustuvad. Selle protsessi "paratamatust" iseloomustab tõsiasi, et kui hinnataseme järgi oli Eesti hinnatase Austria omast 1995. a. hinnanguliselt keskmiselt 2,5 korda madalam, siis rahasüsteemi süvenemisprotsessi iseloomustav suhtarv oli samal aastal Eestis Austria tasemest veelgi kaugemal - vahe oli ligi 6-kordne.

Kolmandaks peab käsitlema intresside muutusi. Pankadevahelisel turul on lühiajalised intressid jälginud lähedalt Saksa marga intresside liikumist (vt. joonis 13). See on üsna heas kooskõlas intressipariteedi tingimustega seotud vahetuskursi keskkonnas. Selline tulemus ei vihja, nagu oleks rahaturul eksisteerinud tundemärke likviidsuse kestvamaist hälbeist, mis võiksid näidata rahasüsteemi toimimise vähest efektiivsust.

Eelnevast järeldub, et kuivõrd muude tegurite (keskpanga laenutegevus pankadega, pankade reservide muutused keskpangas, kursimuutused vmt.) seotus rahapoliitilise keskkonna kujunemisega on Eestis olnud seni ilmselt tagasihoidlik, siis tuleb hinnangut rahapoliitilise süsteemi mõjust hindade arengule ikkagi otsida vastusest küsimusele, kas kapitali sissevool Eestisse on olnud tervetel alustel ja seotud lähenemisega majanduse nn. pikaajalisele tasakaalutasemele. Sellest peaks ka järelduma, kas majanduspoliitiliselt oleks olnud vajalik või võimalik seda protsessi piirata.

Kapitali sissevool ja inflatsioon

Väliskapitali netosissevool Eestisse on rahareformijärgsel perioodil olnud suhteliselt kõrge (vt. joonis 14). Sellega seoses on märgitud, et kapitali sissevoolu ulatus on olnud peamisi faktoreid Eesti inflatsioonitaseme püsimisel kõrgemal baasvaluutamaa ehk Saksamaa tasemest. Formaalselt on kapitali sissevoolu inflatsioonilist mõju tõestatud välisvaluutareservi, rahapakkumise ja hindade üldtendentside kasvu kokkulangevusele tuginedes. Selliste argumentide kasutamise tulemusel on tõstatatud ka küsimus kapitali sissevoolu võimalikust piiramisest või võimalikest rahapoliitilistest sammudest selle mõju vähendamiseks.

Antud temaatika on olnud 90-ndate aastate jooksul aktuaalne paljudes arenevates riikides, millele on olnud omane väliskapitali kiire sissevool. Kuigi väliskapitali sissevoolu inflatsioonilise ohu probleemi on reeglina aktsepteeritud, on selleteemalised rahvusvahelised uurimused näidanud, et väliskapitali sissevoolu eri vormidel on ka erinev mõju rahapoliitilise keskkonna arengule. Seega on antud probleem keerulisem kui esmapilgul tundub. Seetõttu ei ole ka üheseid soovitusi majanduspoliitilisteks sammudeks.

Üldjoontes arvatakse, et kui kapitali sissevool toimub peamiselt otseinvesteeringute vormis, siis ei oma väliskapital ilmselt erilist destabiliseerivat mõju rahapoliitiliste eesmärkide saavutamisele. Põhiargumendiks tuuakse asjaolu, et otseinvesteeringud on tavaliselt seotud majanduse süvaarengutega (majanduse liberaliseerimisega, finantssüsteemi stabiliseerumisega, tööstuse restruktureerumisega vmt.), nad on reeglina pikaajalised ning lõppkokkuvõttes seotud eelkõige investeeringutega näiteks tehnoloogiasse või koolitusse. Arenevas avatud majandusega riigis avaldavad need aga pigem mõju kaubandusbilansile kui sisemaisele nõudlusele ja rahasüsteemile ning seekaudu ka kodumaisele inflatsioonile.

Küll võivad otseinvesteeringud olla kaudselt seotud hindade arenguga. Seda juhul, kui inflatsioon peegeldab reaalmajanduse süvaarenguid ning suhteliste hindade muutumist, milles välisinvesteeringutel on tihti määrav roll. On ju välisinvesteeringud peamisi allikaid, mis võimaldavad väikestel arenevatel riikidel reaalmajanduse muudatusi läbi viia, tõsta majanduse konkurentsivõimet ning tekitada sellega ka hindade (sh. palkade) nihkeid pikaajalise tasakaalu suunas. Seetõttu ei ole nende kahe nähtuse kokkusattumine juhuslik. Vähemalt teatud ulatuses on tegemist püsiva reaalmajanduse nihkega ning nagu ka ülevaate III osas märgitud, pole need protsessid rahapoliitiliste vahenditega oluliselt juhitavad.

Keerulisem on käsitleda kapitali sissevoolu eeldatavalt lühiajalisemate vormide mõju rahapoliitilisele keskkonnale. Sellisteks näideteks on portfelliinvesteeringud ettevõtetesse ja valitsuse võlakirjadesse. Samades seostes käsitletakse ka pankade poolt kaasatavaid laene või hoiuseid. Niivõrd, kui need on samuti seotud reaalmajanduse arenguga (näiteks pangandussektori efektiivsuse kasvuga, kapitalituru arenguga, tootmisettevõtete efektiviseerimisega vmt.), ei tohiks ka neil olla destabiliseerivat mõju.

Samas on arvamusi, et suhteliselt lühiajaliste investeeringute vorm võib olla enam seotud majanduses peituvate ebakõladega. Nii võib see peegeldada krooniliselt süvenevat eelarvepuudujääki, ebaloomulikult kõrget intressitaset panganduses või turu ebatäiuslikkusest tingitud "mulle" aktsia- või kinnisvaraturul. Sellisel juhul ei saa kapitali sissevoolu mõju nõudlusele ja inflatsioonile lugeda enam pelgalt kasvanud reaalnõudlust toetavaks nähtuseks, vaid tõenäoliselt on tegemist iseseisva destabiliseeriva faktoriga.

Rahareformijärgseil aastail on kapitalivood Eestisse tulnud peamiselt erasektori otseinvesteeringutena ja valitsuse pikaajaliste laenudena (vt. joonis 15). Lähtudes eeltoodud konstruktsioonist ning otseinvesteeringutele omistatavast mõjust majanduse efektiivsusele, võib eeldada, et üldjoontes pole välissektori mõju hinnastruktuuri kohandumisprotsessile olnud destabiliseeriv.

Samas on alates 1995. aastast jätkuvalt kasvanud portfelliinvesteeringud ettevõtetesse ja riigi (peamiselt küll omavalitsuste) väärtpaberitesse. Ka on suhteliselt kiiresti suurenenud Eesti kommertspankade laenud välismaalt (vt. joonis 16).

Ka portfelliinvesteeringud ja pankade kasvanud laenud võivad iseloomustada majanduse põhimõtteliselt muutunud olukorda. Ilmselt peegeldab näiteks pankade võime rahvusvaheliselt kapitaliturult vahendeid kaasata finantssüsteemi efektiivsuse ja konkurentsivõime arengut. Ka välismaiste portfelliinvestorite tekkinud huvi Eesti väärtpaberituru vastu iseloomustab teatud ulatuses struktuurseid süvamuutusi majanduse mikrotasandil.

Seega iseloomustavad ka nn. uued suundumused maksebilansi struktuuris vähemalt teatud ulatuses majanduse reaalsektori muutusi. Järelikult ei ole neid kuigivõrd efektiivselt võimalik või isegi vajalik raha- või teiste majanduspoliitiliste vahenditega piirata.

Samas vajab maksebilansi mõnevõrra muutunud struktuur jätkuvat tähelepanu vähemalt kahest aspektist:
  1) riigi, sh. kohalike omavalitsuste ja nn. riigieelarveväliste fondide eelarvepoliitika võib sellises raamistikus muutuda olukorda destabiliseerivaks faktoriks. Kuigi eelarveliste investeeringute osatähtsust majanduse arengus pole põhjust alahinnata, peab siiski arvestama, et eelarvepuudujäägi katmine laenukapitaliga võib otsese või ka kaudse väliskapitali sissevoolu kaudu avaldada olulist lisamõju kogu majanduse nõudlussurvele, mis võib väljenduda kõrgemas inflatsioonis;
  2) lühiajalise kapitali sissevooluga kaasneb võimalike väärastuste oht kinnisvara- ja kohalikul kapitaliturul. Sellistel väärastustel võib aga olla negatiivne mõju näiteks pangandussektori pikaajalisele stabiilsusele.

KINNISVARA JA FINANTSVARADE HINDADEST INFLATSIOONIDISKUSSIOONI TAUSTAL

Tähtis küsimus hindade kohandumisprotsessis ja kapitali suure sissevoolu kontekstis on nende võimalik mõju kinnisvaraturule ja kohalikule väärtpaberiturule. Põhiline huviobjekt on võimalike hinnaväärastuste (eelkõige varade ülehindamise) teke nendes majandussektorites seoses suhteliste hindade muutumisest tuleneva infomüraga või kapitali sissevoolust tuleneva liignõudlusega. Võimalikel hinnaväärastustel võib olla negatiivne mõju nii üldise hinnastruktuuri normaalsele väljakujunemisele, inflatsiooni arengule tervikuna kui ka finantssektori stabiilsusele tulevikus. Viimane tuleneb ohust, mis kaasneb näiteks sellega, kui pangad suurendavad laenuandmist ülehinnatud kinnisvara tagatisel.

Peale liignõudluse võib varade hinnakasvu muidugi mõjutada ka turu väljakujunematus, kuid sellest tulenevad muutused on tihti kirjeldatavad hindade nn. normaalse kohandumisprotsessiga. Edasises ongi lähtutud eeldusest, et varade hinna muutumine on inflatsioonidiskussiooni kontekstis oluline vaid niivõrd, kuivõrd muutused peegeldavad inflatsioonilise liignõudlusega seotud suundumusi ja mitte muudel põhjustel (näiteks esialgsest allahinnatusest väljumise tõttu) toimuvaid suhteliste hindade järske muutusi. Näite kinnisvara hinnamuutuste destabiliseerivast mõjust võib tuua Soome kinnisvaraturult (vt. joonis 17). See langes ootuspäraselt kokku majanduse "ülekuumenemisega" 80-ndate aastate lõpul ning järgnenud üldise depressiooniga.

Eesti kinnisvaraturu hindade muutumist viimase poolteise aasta jooksul iseloomustab vähemalt suhteline stabiilsus, rendihindade osas isegi mõningane alanemine (vt. joonis 18). Mõnesuguse pildi inflatsiooniliste survete olemasolust või puudumisest võib anda ostujõupariteetide põhjal leitud Eesti ja Soome SKP elaniku kohta ning Tallinna ja Helsingi kinnisvarahindade võrdlus. Selle kohaselt on elaniku kohta arvestatud SKP-de suhe 1:4 ja kinnisvarahindade suhe 1:3,5, mis samuti ei anna otsest kinnitust kinnisvarahindade senisest võimalikust ebaproportsionaalsusest. Hoolimata seniöeldust on Eesti kinnisvaraturg aga alles arengu algjärgus ning seega ei saa välistada olulisi hinnamuutusi tulevikus, olenevalt turu institutsionaalsest ja seadusandlikust arengust.

Eesti aktsiaturul on käesoleval aastal olnud tegemist ulatusliku hinnatõusuga. Seejuures puudutas tõus suhteliselt väheseid aktsiaid, kuna aktsiaindeksi koosseisu on neid seni kuulunud alla kümne. Seega on hindade suure tõusu põhjuseks seni olnud pigem turu arenguga kaasnevad ilmingud ning finantsvarade väärtuse esialgne allahinnatus, kui ilmsest liignõudlusest tulenev hinnasurve. Aktsiaturu hinnamuutuste lähemal jälgimisel selgub, et kahele järjestikusele hinnatõusule (1995. a. septembris-oktoobris ja 1996. a. veebruaris-mais) on järgnenud kas langus või stabiliseerumine uuel hinnatasemel (vt. joonis 19). Seega pole veel alust väita, et aktsiaturul oleks tegemist olnud selgete hinnaväärastustega, mis võiksid destabiliseerivalt mõjutada nii hinnataset kui ka finantssektori usaldusväärsust.

Kokkuvõttes on varade hindade areng Eestis olnud seni põhiliselt seotud turgude esialgse arenematusega ning seejärel aegamööda toimunud arenguga. 1995. ja 1996. aastal on varade hindade korral tegemist olnud:
  1) suhtelise stabiilsusega kinnisvaraturul ja
  2) turu esialgsest arengust tuleneva loomuliku hinnatõusuga väärtpaberiturul.

Selles mõttes ei ole tarbijahindade kasv olnud varade hindade muutumisel määravaks teguriks ning otseseid hinnaväärastusi ei ole veel võimalik täheldada. Siiski vajab varade hindade areng jätkuvat tähelepanu, sest potentsiaalsetest destabiliseerivatest teguritest (suhteliste hindade ebastabiilsus, kapitali sissevool jmt.) tulenevad hinnasurved võivad ka edaspidi hindade struktuurile ohtlikku mõju avaldada.

HINNAÜHTLUSTUMISEST, KROONI REAALKURSIST JA KONKURENTSIVÕIMEST

Eesti inflatsiooniprotsessi oluline majanduspoliitiline lisaaspekt on selle nähtuse võimalik mõju majanduse konkurentsivõimele. Võrdlemisi sageli on avaldatud arvamust, et kuivõrd Eesti inflatsioon on kõrgem paljude konkurentriikide tasemest ja meie valuuta on ühtaegu jäigalt seotud Saksa margaga, siis alaneb vastavalt ka meie ettevõtjate konkurentsivõime. Samasse konteksti kuulub ka väide, et rahareformijärgsel perioodil on vähenenud meie ettevõtjaile "antud tugevusvaru".

Esiteks tuleb tõdeda, et sellise väite näol on arvatavasti tegemist keerulisema probleemi ülelihtsustamisega. Tarbijahindade ning vahetuskursi muutused saavad ettevõtete tegeliku konkurentsivõime muutumist iseloomustada vaid piiratud ulatuses. Eelkõige iseloomustab konkurentsivõimet näiteks otseste tööjõukulude muutumine mingi tooteühiku kohta. See muutus võib oluliselt erineda tarbijahindade muutumisest. Samuti võivad majanduse konkurentsivõimet mõjutada muutused ettevõtete turustusoskustes, riigi tuntus välisturgudel, majandusruumiga kaasnevad poliitilised riskid jpm. tegurid, mida tarbijahindade muutusega mõõta ei saa. Seega annab reaalne vahetuskurss iseenesest vaid piiratud informatsiooni konkurentsivõime kohta.

Formaalselt kirjeldatakse eelpool esitatud kahtlusi ühe variandina nn. krooni reaalse vahetuskursi dünaamikast, mis on valuuta vahetuskursi ja inflatsiooni ühildatud võrdlus välispartnerite andmetega. Kui kodumaine inflatsioon on kõrgem välismaisest, vahetuskurss aga püsib muutumatuna, siis öeldakse, et krooni reaalne vahetuskurss tõuseb ja vastupidi. Sama kehtib loomulikult ka siis, kui inflatsioonitasemed on võrdsed, kuid kroon tugevneb välisvaluutade suhtes. Ülevaate käesoleva osa alguses esitatud lihtsaima käsitlusviisi järgi näitaks valuuta reaalse vahetuskursi tõus seega riigi konkurentsivõime nõrgenemist ja vastupidi.

Pärast olulist kasvu rahareformijärgseil aastail näitab Eesti krooni reaalse vahetuskursi indeksi muutumine 1995.-1996. aastal reaalkursi tugevnemise aeglustumist nii tarbijahindade kui ka tootjahindade kaudu arvutatult (vt. joonis 20). Tarbijahindade järgi arvutatud reaalkursi kallinemise indeks oli 1995.-1996. aastal keskmiselt 0,9% kuus. Tootjahindade järgi oli see 0,2% kuus ning selle näitaja annualiseeritud väärtus on 2,5%. Toodud arvudest järeldub, et krooni keskmine reaalne vahetuskurss kõikide kaubanduspartnerite suhtes kokku on mõnevõrra tõusnud.

Samas tekitab antud näitaja viimine kolmandas osas selgitatud inflatsiooniprotsessi konteksti küsimuse, kas Eesti majandus on ikka tervikuna kaotanud oma konkurentsivõimest vastavalt kas siis 0,9 või 0,2% kuus. Avatud sektori tootlikkuse kasvuga kaasnev üldise tarbijahinnaindeksi tõus muudab küll rahvusvaluuta reaalkursi kallimaks, kuid ei pruugi tähendada konkurentsivõime langust, kui hinnatõusu sisuliseks mootoriks ning seega temaga kaasnevaks nähtuseks on majanduse üldine tootlikkuse tõus ise.

Muidugi võib samaaegselt valuuta reaalkursi tugevnemisega langeda nende majandusüksuste konkurentsivõime, kes pole vastava arenguga suutnud kaasas käia. Kuid kursi tõus ei saa peegeldada nende majandusüksuste konkurentsivõime langust, kes seda protsessi on kaudselt ise suunanud. Üldisema konkurentsivõime ajutise vähenemise või suurenemise võib hinnatõus selles kontekstis kaasa tuua siiski ainult ulatuses, mida eelpool iseloomustati kui mittetasakaalulist arengut, s.t. olukorras, kus hindade kasv ületab näiteks ebakohase majanduspoliitika tulemusel reaalmajanduse muutustest põhjustatud hindade liikumise.

Selles kontekstis ei saa ka palju kasutatud "tugevusvaru" käsitleda kui mingit lihtsat 1992. aastal valuuta allahinnatusest tingitud erisoodustust Eesti ettevõtjaile, mis järgneval perioodil on hinnatõusu kaudu automaatselt vähenenud. Kui toodete hinnatõusuga ei käinud kaasas tootlikkuse otsest või kaudset tõusu, siis ammendus ettevõtte jaoks "kasvuruum" muidugi õige ruttu. See peegeldab aga turumajandusele iseloomulikku protsessi, mille puhul ressursid suunduvad sinna, kus neid efektiivsemalt kasutatakse.

Rahareformile järgnenud ajal võib selle all mõista pigem majanduse tootmisressursside kasutusefektiivsuse erinevust Eestis ja kõrgelt arenenud riikides. Selle erinevuse piires võib Eesti majanduse tootlikkuse kasv ehk tootmisressursside kasutusefektiivsuse tõus olla küll suurem arenenud riikide omadest, kuid seda eelkõige tänu meie esialgsele madalale stardipositsioonile. See aga tähendab, et Eesti tootjail ja neid toetavail institutsioonidel peaks olema suhteliselt kergem rakendada tootlikkust tõstvaid meetodeid, kui nende konkurentidel arenenud riikides. Siiski tähendab seegi, et tootmisressursside efektiivsema kasutamise abil tuleb toodete eest küsitav kõrgem hind enne "välja võidelda", kui saab end asetada tootlikumate ja seega ka kõrgema tulutasemega riikide sekka.

Kokkuvõttes - krooni reaalkursi muutumise põhjal ei saa veel otsustada majandusagentide konkurentsivõime muutumise üle. Põhiosas kirjeldab krooni reaalkursi senine dünaamika pigem majandustingimuste kui konkurentsivõime muutumist.