Eesti Panga presidendi Ardo Hanssoni vastus Riigikogu liikmete arupärimisele euroala keskpankade varaostukava kohta Riigikogus 21. septembril 2015 (suuline kõne võib erineda kirjalikust).

  1. Milliste riikide ning rahvusvaheliste organisatsioonide võlakirju on Eesti Pank ostnud Euroala keskpankade varaostukava raames?
  2. Millistele tingimustele peab võlakiri vastama, et Eesti Pank sellesse investeeriks?

Eurosüsteemi keskpankade varaostukava hõlmab kolme erinevat ostuprogrammi: finantssektori kaetud võlakirjad (covered bonds), varaga tagatud võlakirjad (ABS) ja avaliku sektori võlakirjad (PSPP). Mis on varaostukava eesmärk, miks me seda teeme? Keskpank ostab turult kokku võlakirju, et innustada võlakirju müünud investoreid raha mujale investeerima. Ostude mõjul langeb madalama riskiga varade tootlus ning see motiveerib investoreid suuremaid riske võtma. See nn portfelli ümberpaigutamise efekt panustabki investeeringute ning seeläbi ka majandusaktiivsuse kasvu. Majanduse elavnedes hakkab tasapisi ka inflatsioon kerkima lähemale euroala keskpankade ühisele eesmärgile, milleks on inflatsiooni hoidmine euroalal keskmiselt veidi alla 2% keskpikas perspektiivis. Varaostudeni on keskpangad jõudnud seetõttu, et majandusaktiivsuse ning inflatsiooni juhtimiseks tavapäraselt kasutatavad intressimäärad on jõudnud nulli lähedale ning nendega pole enam võimalust majandust mõjutada.

Kuivõrd küsimused keskenduvad keskpankade avaliku sektori võlakirjade ostukavale ja see on ka avalikkuses tekitanud enim küsimusi, siis selgitan seda lähemalt. Esmalt rõhutan, et mandri-Euroopa finantssüsteem on pangapõhine ja täiesti ühtne kapitaliturg on alles varajases arengujärgus. See tähendab, et Euroopa ettevõtted rahastavad ennast põhiliselt pangalaenudega ja seetõttu on võlakirjaturg tunduvalt väiksem võrreldes Ameerika Ühendriikidega, kus suurem osa ettevõtluse rahastamisest toimub võlakirjaturu kaudu.  Seega on Euroopa võlakirjaturg küllaltki piiratud. Kui rääkida keskpankadele sobivatest investeerimisjärgu võlakirjadest, siis sellest turust üle poole moodustavad euroala valitsuste ning institutsioonide võlakirjad. Piisavalt suur turg oli üks oluline põhjus, miks Euroopa Keskpanga nõukogu otsustas varaostudega sekkuda just avaliku sektori võlakirjade turule.

Et keskpankade sekkumine seda turgu liialt ei mõjutaks, siis oleme seadnud piiranguks, et euroala keskpangad võivad osta kuni kolmandiku emitendi võlakirjade mahust.

Euroala keskpankade laiendatud varaostuprogrammide kohta avaldab Euroopa Keskpank igal nädalal kokkuvõtte oma kodulehel. Euroala keskpankade avaliku sektori võlakirjade ostuprogrammi oste tehakse igakuiselt umbes 50 miljardi euro ulatuses, millest Eesti Panga osa moodustab umbes 120 miljonit eurot. Avaliku sektori väärtpaberite ostukava raames ostetud võlakirjade koguväärtus ulatus 11. septembri seisuga 314,5 miljardi euroni.

Planeeritult toimuvad varaostud kuni septembrini 2016 või seni, kuni Euroopa Keskpanga nõukogu näeb inflatsiooni dünaamikas kooskõla euroala keskpankade mandaadiga hoida inflatsioon euroalal keskmise aja jooksul alla 2%, kuid selle lähedal.

Üldjuhul ostab avaliku sektori võlakirjaostuprogrammi raames iga keskpank oma riigi valitsuse võlakirju, teiste riikide võlakirju ei osteta. Ostude eelduseks on, et antud võlakirju aktsepteeritakse tagatisena euroala keskpankade rahapoliitilistes operatsioonides, mis tähendab piisavalt tugeva krediidireitingu olemasolu. Oma riigi võlakirjade ostudega kaasnev krediidirisk jääb riigi keskpanga kanda. Kuna Eesti riik võlakirju emiteerinud ei ole, siis teeb Eesti Pank meile eraldatud mahu piires nn asendusoste. Asendusoste teevad ka keskpangad nendes riikides, kus ostukavale vastavate võlakirjade pakkumine on piiratud. Eesti Pank ostab üldjuhul Euroopa institutsioonide võlakirju, näiteks Euroopa Finantsstabiilsuse Fondi ning Euroopa Investeerimispanga võlakirju. Asendusostudeks sobilike võlakirjade nimekirja kinnitab Euroopa Keskpanga nõukogu. Avalikule sektorile kuuluvaid mittefinantsettevõtteid saab sinna kanda erandjuhtumitel.

Eesti Pank küsis Euroopa Keskpanga nõukogult luba osta erandkorras Eesti riigile kuuluva ettevõtte Elering võlakirju ja selle loa saime juuni alguses. Eleringi võlakirjade ostmist käsitleb Eesti Pank võimalusena, aga mitte kohustusena. Konkreetsed ostumahud sõltuvad vara kättesaadavusest ja hinnast. Augusti lõpu seisuga on Eesti Pank ostnud suurusjärgus 30 miljoni euro eest Eleringi võlakirju. Tuleb rõhutada, et Eleringi poolt emiteeritud võlakirjade maht on Eesti Panga ostumahtusid arvestades küllaltki väike ning nende võlakirjade pakkumine turul veelgi piiratum. Kui me ostaksime (ja meile müüdaks) Eleringi võlakirju varaostuprogrammi emissioonilimiiti arvestavas maksimaalses lubatud mahus, siis kataks see veidi üle poole Eesti Panga varaostuprogrammi ostude ühe kuu mahust.

  1. Euroopa Keskpanga varaostude kava eesmärk on elavdada Euroopa Liidu majandust. Eesti riigil puuduvad riiklikud võlakirjad, mistõttu Eesti Pangal puudub võimalus osta oma riigi võlakirju. Kuidas mõjutab see fakt varaostude kava mõju Eesti majandusele? Kas on seetõttu programmi mõju Eesti majandusele väiksem, kui riikides, kes ostavad programmi raames oma riigi võlakirju?

Esmalt rõhutan, et avaliku sektori võlakirjade ostukava puhul jälgitakse valitsuse rahastamise keeldu. Seetõttu ei osteta võlakirju kunagi esmaselt turult ehk otse valitsustelt, vaid alles järelturult pärast seda, kui võlakirja emissioonijärgne turuhind on kujunenud. Sel moel jäetakse valitsuse krediidiriski hind teiste turuosaliste kujundada.

Teiseks on oluline märkida, et Eesti Pank ostab Eesti riigile kuuluva ettevõtte Elering võlakirju. Elering samas sellest otsest kasu ei saa, sest me keskpangana ostame võlakirju ainult järelturult. Seega võib Eesti Pank osta Eleringi võlakirju mõne Londonis asuva panga käest või ka mõne Eestis tegutseva panga kliendi käest. Eleringi võlakirju ostes jälgime, et saaksime turult võimalikult hea tehingu. Sama põhimõte kehtib ka riigivõlakirjade kohta. Saksa riigi keskpank ei osta oma riigi võlakirju valitsuse käest, vaid järelturult. Nii et kui mõne Eestis tegutseva panga käes on mõne euroala riigi valitsuse võlakirju, siis saavad ka Eestis tegutsevad pangad neid võlakirju müüa vastava riigi keskpangale.

Kolmandaks rõhutan, et Euroopa Keskpanga nõukogu otsustas varaoste teha selleks, et innustada võlakirju müünud investoreid raha mujale investeerima, mis tähendab paremaid rahastamistingimusi euroalal tegutsevatele ettevõtetele, sealhulgas Eesti ettevõtetele.

Varaostuprogramm ei saa olla põhjuseks, miks üks riik oma valitsuse võlakoormust tõstab. Varaostuprogrammi raames vahetub võlakirjade omanik, kuid ei kasva riikide poolt emiteeritud võlakirjade maht. Üldiselt on riigi võlakoormuse vähendamine euroalal tervikuna äärmiselt vajalik. Euroalal prognoositakse valitsuse võlakoormuse langust mulluselt 92%-lt SKP-st 2017. aastaks 89%-le SKP-st.

Eesti üheks tugevuseks on olnud madal riigivõla tase. Rahaasju planeerides peame arvestama Eesti rahvastiku üsna järsku vananemist, mistõttu töökäsi jääb vähemaks ning toetusevajajaid tuleb juurde. Lisaks hakkavad riigi sissetulekute taseme kasvades vähenema Euroopa Liidu toetused. Finantsiliselt pingelisemate aegade eelõhtul ei saa mõistlikuks pidada võlgu elamise suurendamist. 

Riigieelarve rahastamise plaanide tegemisel on oluline lähtuda nii Euroopa Liidu reeglitest kui ka riiklikest seadustest, mis näevad ette struktuurset eelarvetasakaalu. Ilma olulise põhjuseta kiirelt kasvav riigivõlg viiks ilmselt Eesti riigireitingu alandamiseni ning see halvendaks oluliselt ettevõtete ja eraisikute finantseerimistingimusi. Varaostuprogramm ei saa olla ka peamine põhjus riiklikele investeeringutele. Riiklikud investeeringud peavad nii äriloogika kui ka Euroopa Liidu reeglite kohaselt laenatud raha tagasi teenima, sest võlg tuleb tagasi maksta sõltumata sellest, kes on võlausaldaja.

Eesti majanduse tsüklilist positsiooni arvestades ei ole Eesti riigieelarve rahastamiseks vaja täiendavalt võlakirju emiteerida. Eesti Panga hinnangul on Eesti majandus praegu sellises etapis, kus valitsus peaks pigem säästmisega alustama, kui lisakulutuste jaoks juurde laenama.

Varaostude mõjul muutub laenamine soodsamaks ka Eesti ettevõtetele ja majapidamistele ning ka valitsusele. Seega saab lühiajalist kasu varaostudest ka Eesti, kuigi meil pole oma valitsuse võlakirju, mida keskpank saaks osta.

Täiendavalt tuleb arvestada euroala ja teiste riikide rahapoliitilise kursi mõjuga vahetuskursile. Vaadates suuremate arenenud riikide prognoose on selge, et ka lähiaastatel nähakse ette euroalal kasvu toetava rahapoliitika jätkumist, aga mitmetes arenenud riikides prognoositakse intresside tõusu. Selline erinevus kasvuväljavaadetes on viinud euro vahetuskursi nõrgenemisele. Odavnenud euro toetab euroala riikide ekspordivõimalusi. Paranenud konkurentsivõime on vähemalt lühiajaliselt kasulik Eestile, kus eksport moodustab üle 75% kogutoodangust ning ligi pool meie ekspordist on seotud euroala väliste riikidega.

Intressid pole ei Euroopas ega üleilmselt mitte kunagi varem olnud sedavõrd madalad kui täna. Soodne intressikeskkond toetab majandusaktiivsuse taastumist. Kuid püsivalt madal intressitase võib viia ka tasakaalustamatusteni ehk riskideni, mille realiseerumine võib ühiskonnale kulukaks osutuda. Võimalikud mullistumised finantsturgudel või kinnisvarahindades on tõenäolisemad madalate intresside tingimustes. Seetõttu on tähtsam kui kunagi varem makrofinantsjärelevalve ning nii siseriiklikud kui ka Euroopa riike ühendavad püüdlused seda täiustada ning arendada. Seetõttu on ka Eesti Pank suurendanud pankadelt nõutavaid puhvreid ning seadnud kommertspankadele miinimumnõuded eluasemelaenude andmisel, mis vähendavad ennetava sammuna laenubuumi riski tulevikus.

Seega kokkuvõttes saavad Eesti ettevõtted ning majapidamised varaostuprogrammi mõjul osa soodsast  rahastamisvõimalustest tekitamata ahvatlusi riigivõla kasvatamiseks olukorras, mil me majanduse tsüklilist positsiooni arvestades seda tegelikult vähendama peaksime. Tuleb meeles pidada, et rahapoliitika võib pakkuda majandusele lühiajalist leevendust, kuid sellega ei saa tekitada pikaajalist majanduskasvu. Seega ei asenda rahapoliitilised meetmed vajadust  konkurentsivõimet tõstvateks struktuurireformideks ning riigi rahanduse korrashoidmiseks.

Aitäh tähelepanu eest ja olen valmis vastama täiendavatele küsimustele.