Peeter Luikmel: Euroopa Keskpangas muutub rahapoliitika elluviimise viis

Autori Peeter Luikmel pilt

Peeter Luikmel

Eesti Panga ökonomist

0Kommenteeri

Postitatud:

19.03.2024

Märtsi keskel kinnitas Euroopa Keskpanga nõukogu uue rahapoliitika elluviimise korra ehk operatsioonilise raamistiku. Kõige olulisem muutus puudutab seda, kuidas kommertspangad saavad vajadusel euroala keskpankadelt likviidsust ehk „vaba raha“. Muudatused kommertspankadele likviidsuse pakkumisel on praegu olulised, sest keskpangad vähendavad järk-järgult ülemäärast „vaba raha“ panganduses.

Rahasüsteem saab töötada kahel režiimil: likviidsusdefitsiidis („raha on süsteemis puudu“) või likviidsusülejäägis („raha on süsteemis üle“). Euroalal on eri aegadel kasutatud mõlemat režiimi. Kuni 2008. aasta finantskriisini juhiti euroalal likviidsust sedamoodi, et rahasüsteemis „oli raha pisut puudu“ ja kommertspangad pidid selle puuduoleva raha keskpangalt laenama. Likviidsusdefitsiidi puhul oli kõige tähtsam intressimäär see, mis hinnaga keskpangast sai raha laenata (laenamise intressimäär ehk nn peamiste refinantseerimisoperatsioonide intressimäär, MRO). Selle intressimäära läheduses kõikusid ka pankadevahelise rahaturu intressimäärad (EONIA, euriborid). Likviidsusdefitsiidi süsteemi nimetati ka intressikoridoriks, sest pankadevahelise rahaturu intressimäärad kõikusid hoiustamise ja laenamise püsivõimaluse intressimäärade vahel, püsides seejuures enam-vähem koridori keskel ehk peamiste refinantseerimisoperatsioonide (MRO) intressimäära juures.

Pilt
Euroala rahapoliitika- ja rahaturuintressimäärad

2008. aastal algas finantskriisi mõjude leevendamisega lääneriikide keskpanganduses uus ajastu: keskpangad hakkasid turule likviidsust juurde andma ehk rahvakeeli „raha trükkima“. See tähendas erinevate finantsvarade aktiivset kokkuostmist, et suurendada rahapakkumist. Sel moel toetati pangandust ning finantsturge. Keskpankade bilansimahud selle tulemusel paisusid. Suured ostumahud hoidsid pikaajaliste võlakirjade intressimäärasid madalana ka ajal, mil lühiajaliste intressimäärade tase oli kärbitud sedavõrd madalaks, et nende edasist langetamist enam mõistlikuks ei peetud.

Võlakirjade ostul ehk rahatrükil on aga tagajärjed. Rahapakkumine kasvas sedavõrd suureks, et panganduses „jäi raha üle“. Seetõttu muutuski seni keskpangast raha laenanud kommertspangandus laenuvõtjast hoopis hoiustajaks. Väga suur kogus võlakirjade ostuks emiteeritud raha jõudis lõppkokkuvõttes tagasi keskpanga hoiustele, sest rahasüsteemis tekkis likviidsusülejääk. Seetõttu on kõige olulisem keskpangas raha hoiustamise intressimäär (nn hoiustamise püsivõimaluse intressimäär), mis ka Eesti laenuvõtjat mõjutavaid euribori intressimäärasid mõjutab. Rahaturgude intressimäärad on praeguseks vajunud nn koridori alumisse äärde ning kohati sellest madalamalegi, sest keskpangas hoiustamise võimalused on kättesaadavad vaid keskpanga tehingupartneritele, kelleks valdavalt on kommertspangad. Likviidsusülejääk väheneb tasapisi, kui rahatrüki käigus keskpanga bilanssi ostetud võlakirjad aeguvad, sest kui võlgnik oma võla keskpangale tagasi maksab ja keskpank uusi võlakirju ei osta, väheneb selle võrra ka rahapakkumine. 

Tunamullu hakkasid lääneriikide keskpangad juurdlema selle üle, kumb eespool kirjeldatud süsteemist – „vaba raha“ panganduses veidi üle või veidi puudu – võiks olla mõistlik ka pikemas perspektiivis. Sellega algasid rahapoliitika operatsioonilise raamistiku uue tasakaaluseisundi otsingud.

Tunamullu hakkasid lääneriikide keskpangad juurdlema selle üle, kumb eespool kirjeldatud süsteemist – „vaba raha“ panganduses veidi üle või veidi puudu – võiks olla mõistlik ka pikemas perspektiivis. Sellega algasid rahapoliitika operatsioonilise raamistiku uue tasakaaluseisundi otsingud. Ühest küljest toimetataksegi veel vähemalt paar aastat likviidsusülejäägi tingimustes (kui just ei otsustata kokkuostetud võlakirju maha müüa). Teisest küljest võib likviidsusülejäägi säilitamisel ka pikemaks ajaks olla oma eeliseid, sest üldjuhul tagab külluslik likviidsuskeskkond rahaturu intressimäärade mõnevõrra väiksema kõikumise.

13. märtsil otsustas Euroopa Keskpanga nõukogu kokku leppida raamistikus, mis hõlmab varasemast mõnevõrra kitsamat koridori keskpangas hoiustamise ja laenamise intressimäärade vahel. Peamiste refinantseerimisoperatsioonide ja hoiustamise püsivõimaluse intressimäärade vahet vähendatakse sügisel 0,5 pp-lt 0,15pp-le. See tähendab, et rahaturu intressimäärad kõiguvad nüüd kitsamates piirides ning keskpangast laenuvõtmine muutub ilmselt pankadele mõnevõrra atraktiivsemaks kui praegu. Järgnevaks kaheks aastaks ning võimalik, et ka edaspidiseks jääb rahaturu intressimäärade juhtimisel kõige mõjusamaks just koridori alumine äär ehk hoiustamise püsivõimaluse intressimäär. Samas pole välistatud, et pankadevahelise rahaturu intressimäärad liiguvad siiski koridori keskpunkti suunas. See tähendab, et kui likviidsusülejääk hakkab tasapisi vähenema, võib keskpank teostada majanduse rahulikematel aegadel ka nn struktuurseid oste, mille mõjul jääb likviidsusülejääk teatud määral püsima. Kas selliseid struktuurseid operatsioone tarvis läheb ning kuidas neid sooritatakse, otsustatakse ilmselt siis, kui keskpanga esialgu kahanema hakanud bilanss jälle pisut kasvama hakkab, sest esmane likviidsusvajadus kaetakse ka edaspidi keskpangast korraliselt laenuvõtmise kaudu.  

Peamiste refinantseerimisoperatsioonide ja hoiustamise püsivõimaluse intressimäärade vahet vähendatakse sügisel 0,5 pp-lt 0,15pp-le. See tähendab, et rahaturu intressimäärad kõiguvad nüüd kitsamates piirides ning keskpangast laenuvõtmine muutub ilmselt pankadele mõnevõrra atraktiivsemaks kui praegu.

Väga soodne likviidsuskeskkond ilmselt vähendabki kõikumist rahaturu intressimäärades ning muudab pankade jaoks keskpanga raha mugavalt kättesaadavaks. Samas varitseb oht, et pankadevaheline rahaturg võib väga kitsa intressikoridori tingimustes tähtsust kaotada. Sellist „plaanimajanduslikku lähenemist“ keskpangandusele tuleb normaaltingimustes vältida. Seetõttu on keskpankade juhid kokku leppinud, et kui uus režiim ei võimalda rahaturul normaalselt taastuda, võidakse raamistik üle vaadata ja mh muuta intressikoridori laiust.

Eesti laenuvõtjale rahapoliitika operatsioonilise raamistiku muutus ilmselt lähiaastatel mingeid muutusi kaasa ei too. Põhjuseks asjaolu, et likviidsusülejäägi tase püsib kõrgel ehk rahasüsteemis on sadu miljardeid eurosid pigem üle kui puudu. Seetõttu jäävad pankade jaoks rahastamistingimused soodsaks ning ka euribor kõigub ilmselt pigem hoiustamise püsivõimaluse intressimäära ümbruses. Samas võimaldab uus raamistik vähendada pankadevahelise rahaturu intressimäärade kõikumisi. Sellega on keskpank veelgi paremini valmis vajadusel intressimäärasid tõstma, sest rahaturg on stabiilsemates raamides. Uue raamistiku puhul on äärmiselt oluline, et keskpank ei hälbiks selle rakendamisel turumajanduslike põhimõtete järgimisest ning julgeks raamistikku koheselt muuta, kui ilmneb, et tehingud keskpangaga hakkavad pankadevahelist rahaturgu kõrvale tõrjuma.

Loe ka Euroopa Keskpanga nõukogu avaldust rahapoliitika operatsioonilise raamistiku muudatuste kohta.

Eesti Panga kõneisikute fotod leiad keskpanga kodulehelt.