Küsimused ja vastused euroala keskpankade varaostukavade kohta

Laiendatud varaostukava (expanded asset purchase programme, APP) eesmärk on aidata kaasa Euroopa Keskpanga ülesandele hoida inflatsioon euroalal keskmise aja jooksul 2% tasemel. Varaostud stimuleerivad majandust olukorras, kus keskpanga tavapärased rahapoliitika meetmed (avaturuoperatsioonid, püsivõimalused, krediidiasutuste kohustusliku reservi nõue) ei avalda soovitud mõju ja keskpangast kommertspankadele antavate laenude intressimäärad on nulli lähedal, pikaajaliste suunatud refinantseerimisoperatsioonide puhul isegi negatiivsed. Varaostudega langetavad euroala keskpangad võlakirjade tootlust. Nii mõjutatakse investoreid oma raha mujale paigutama, tänu millele peaksid paranema ettevõtete ja majapidamiste rahastamisvõimalused. See võib ergutada euroala investeeringuid ja tarbimist ning panustada sellesse, et inflatsiooni areng oleks kooskõlas Euroopa Keskpanga nõukogu inflatsioonieesmärgiga.

Laiendatud varaostukava raames ostetavate varade hulka kuuluvad pandikirjad (covered bonds), varaga tagatud väärtpaberid (asset backed securities), avaliku sektori ehk euroala valitsuste ja Euroopa institutsioonide võlakirjad ning euroala ettevõtete (v.a pangad) eurodes nomineeritud investeerimisjärguga võlakirjad.

Varasid ostavad Euroopa Keskpank ja euroala riikide keskpangad. Et tegu on rahapoliitilise otsusega, emiteerivad ostudeks vajamineva raha keskpangad.

Riikide keskpangad jaotavad ostude mahud omavahel eurosüsteemi kapitalivõtme alusel. Eesti kapitalivõti on alates 2024. aasta 1. jaanuarist 0,2980%.

Üldjuhul ostavad keskpangad oma riigi võlakirju. Samal ajal on teada, et mitme väiksema riigi võlakirjaemissiooni maht ja turul pakutavate võlakirjade kogus on piiratud. Sellisel juhul teevad riikide keskpangad nn asendusoste, ostes üldjuhul Euroopa institutsioonide (ESM, EFSF, EIB, EU jms) võlakirju.

Ostetakse võlakirju, mille järelejäänud tähtaeg on ostu hetkel 1–30 aastat.

Kõige tähtsam piirang on see, et keskpangad tohivad osta riikide võlakirju ainult järelturult. Sel juhul on erainvestor olnud esmaturul nõus riskima oma rahaga ehk on hinnanud ostetava võlakirja riski ja tootluse mõistlikuks. Kui keskpangad ostaksid võlakirju otse riigi käest, oleks tegu valitsuse rahastamisega, mis on Euroopas keskpankadele keelatud.

Teine piirang on emissiooni limiit: euroala keskpangad tohivad osta kuni 33% ühest võlakirjaemissioonist. Teisiti öeldes tohib keskpank järelturult osta ainult kolmandiku ühest konkreetsest võlakirjaseeriast, mille abil riik endale raha laenas. Selle piiri puhul arvestatakse kõikide euroala keskpankade ka varem ostetud võlakirjadega.

Kolmas piirang on emitendi limiit, mis on 33%. See tähendab, et keskpangad tohivad osta ainult nende riikide võlakirju, kelle 1–30-aastaste võlakirjade kogumahust on euroala keskpankade käes vähem kui kolmandik. Euroopa institutsioonide võlakirjade ostudele kehtib veidi kõrgem ehk 50% piirang nii emissiooni kui ka emitendi kohta. Mõlemad piirangud kehtivad võlakirja nimiväärtusele. Teisiti öeldes ei tohi keskpangad rohkem võlakirju osta isegi siis, kui nende turuhind langeb.

Neljanda piiranguna võivad euroala keskpangad osta neid võlakirju, mida keskpangad on tavaliselt nõus tagatisena arvestama siis, kui kommertspank võtab keskpangalt rahapoliitilist laenu. Erandiks on Euroopa Liidult abiprogrammi palunud riigid. Nende riikide võlakirju saab osta juhul, kui nad täidavad abiprogrammi tingimusi ning abiprogrammi ülevaatuse perioodidel nende võlakirju osta ei tohi.

Euroala keskpangad võivad osta euroala ettevõtete (v.a pangad) eurodes nomineeritud investeerimisjärguga (reiting vähemalt BBB või samaväärne) võlakirju, mida euroala keskpangad on tavaliselt nõus tagatisena arvestama siis, kui kommertspank võtab keskpangalt rahapoliitilist laenu.

Avaliku sektori ettevõtete võlakirjade puhul kehtivad samad ostupiirangud kui riigivõlakirjade ostul (vt eelmist punkti). Erasektori ettevõtete võlakirjade puhul võib osta kuni 70% võlakirjaemissioonist.

Ostetakse võlakirju, mille järelejäänud tähtaeg on ostu hetkel kuus kuud kuni 30 aastat.

Ettevõtete võlakirju ostetakse nii esmas- kui ka järelturult. Avaliku sektori ettevõtete võlakirju ostetakse üksnes järelturult samadest põhimõtetest lähtuvalt nagu riigivõlakirju.

Alates 2015. aasta juunist kuni 2016. aasta maini sai Eesti Pank erandkorras osta avaliku sektori võlakirjade portfelli Eesti riigile kuuluva võrguettevõtte Elering AS võlakirju. Alates 2016. aasta juunist said euroala keskpangad osta varaostukava raames ka ettevõtete võlakirju. Eesti ettevõtetest said keskpangad osta nii Elering ASi kui ka Eesti Energia ASi võlakirju. Ettevõtete võlakirju ostavad kuus sellele varaklassile spetsialiseerunud euroala keskpanka: Belgia, Saksa, Hispaania, Prantsuse, Itaalia ja Soome keskpank. Soome keskpank on alates 2016. aasta juunist ostnud Elering ASi ja Eesti Energia ASi võlakirju, kuid euroala keskpangad ei avalikusta ostetud võlakirjade mahtu üksikute ettevõtete kaupa. Ettevõtete võlakirjade ostmisega seonduvad tulud ja riskid jagunevad kõigi euroala keskpankade vahel eurosüsteemi kapitalivõtme alusel (Eesti Panga osa on 0,2980%). Tuleb silmas pidada, et Eesti riigile kuuluvate ettevõtete emiteeritud võlakirjade maht on meetme ostukoguseid silmas pidades äärmiselt väike. Euroala keskpangad võivad järelturult soetada maksimaalselt 33% igast emissioonist.

Eesti Panga osalemine eurosüsteemi varaostuprogrammides muutus 2020. aastal.

Senimaani osaleti ainult avaliku sektori võlakirjade ostukavas (PSPP), kus osteti kapitalivõtme proportsioonis Euroopa institutsioonide võlakirju, sest Eesti valitsusel ei olnud emiteeritud ostukava reeglitele vastavaid võlakirju (1-30aastase tähtajaga). Alates 2020. aasta juunist hakkas keskpank ostma ka Eesti valitsuse võlakirju. Valitsuse võlakirjadega seotud riske eurosüsteemis ei jagata, need on Eesti Panga enda kanda.

2020. aastal hakati osalema ka pandikirjade kolmandas ostuprogrammis (CBPP3), mis kuulutati välja juba 2014. aastal. 2020. aastal emiteerisid Eesti kommertspangad esimesed Eestis välja antud laenuportfellide tagatisel pandikirjad, mida Eesti Pank rahapoliitilistel eesmärkidel ka ostis.

Euroopa Keskpanga nõukogu otsustas 2020. aasta märtsis, et koroonaviiruse kriisiperioodi ajal peab euroala majandusele pakkuma lisatuge, stabiliseerima finantsturge ja vähendama fragmenteeritust. Seda kõike hinnastabiilsuse eesmärgi saavutamise tagamise nimel. Pandeemia majandusmõju ohjeldamise erakorralise varaostukava netovaraoste tehti 2020. aasta märtsist 2022. aasta märtsini kokku 1,7 triljoni euro väärtuses.

2020. aasta märtsis käivitunud erakorralise ostukava raames ostis Eesti Pank nii Eesti riigivõlakirju, Euroopa institutsioonide võlakirju kui ka pandikirju. Refinantseerimise käigus jätkatakse samade varaklassidega.

Ostukavade tehniline ülesehitus on sarnane, mis tähendab, et varasid ostavad Euroopa Keskpank ja liikmesriikide keskpangad kapitalivõtme proportsioonis ning avaliku sektori võlakirju ostetakse ainult järelturult. Riskid on jagatud kõigi võlakirjade, v.a riigivõlakirjade puhul.

Varaklassid, mida portfellidesse ostetakse, on sarnased, aga ajutise erakorralise ostukava puhul on võimalik osta ka 70päevase aegumistähtajaga valitsuse võlakirju APPi üheaastase asemel ning erandkorras ka Kreeka riigivõlakirju. Ettevõtete võlakirjade puhul saab PEPPi portfelli osta ka 28päevase aegumistähtajaga võlakirju APPi kuuekuulisega võrreldes.

PEPP on tavapärasest varaostukavast paindlikum, võimaldades vastavalt vajadusele ostumahtu ajaliselt ja riigiti varieerida.

Sarnane on ka nende ostukavade kokkutõmbumine 2022. aastal. PEPPi netovaraostud lõppesid 2022. aasta märtsis ja APP omad juunis. Samas põhiosa tagasimaksete reinvesteerimine lõpetati varem APP puhul, 2023. aasta aprillis, kuid PEPPi portfellis jätkub see kuni 2024. aasta lõpuni.

Varaostukavade netovaraostud lõppesid APPi puhul juunis 2022 ja PEPPi puhul märtsis 2022. Seega vähendas Euroopa Keskpank majandust toetavaid rahapoliitika meetmeid. Põhjuseks oli majandusolukorra muutus – hinnatõus oli läinud väga kiireks. Kuna järsu hinnatõusu aeglustumine oli Venemaa-Ukraina sõja tõttu nihkunud kaugemasse tulevikku, tuli Euroopa Keskpanga nõukogul kohendada rahapoliitilist kurssi, et hinnatõusu euroalal mõnevõrra pidurdada. Väljend „mõnevõrra pidurdada“ on siinkohal oluline, sest keskpangal oli vähe võimalusi mõistlikult sekkuda, kui suure osa selle perioodi inflatsiooni kiirenemisest olid põhjustanud tegurid, mida keskpank ei kontrolli (geopoliitilistel põhjustel kallinenud energiakandjate, toormete ja toidu hind ning probleemid tarneahelates).

Euroopa Keskpanga nõukogu otsustas 2022. aasta detsembris, et kevadel 2023. aastal alustatakse varaostukavadega paisutatud bilansimahu koomaletõmbamisega ning juunis 2023. aastal tegi otsuse reinvesteerimine lõpetada alates juulist. Nii väheneb veelgi keskpanga „jalajälg“ võlakirjaturgudel, mis nügib eeldatavasti kõrgemale ka pikaajalisemaid intressimäärasid. See aitab omakorda kaasa üldise majandusaktiivsuse ja seeläbi ka hinnatõusu aeglustumisele, sest investeerimisotsuseid mõjutavad eelkõige just pikema tähtajaga intressimäärad. Tegevus on kooskõlas rahapoliitika üldise strateegiaga, aitab säilitada turu toimimise ja kindla kontrolli lühiajaliste rahaturutingimuste üle.

Euroopa Keskpanga nõukogu otsustas 2023. aasta detsembris, et 2024. aasta juulist kuni detsembrini on portfelli reinvesteerimise maht iga kuu keskmiselt 7,5 miljardi euro võrra väiksem ning 2024. aasta lõpus reinvesteeringud lõpevad. PEPP varaostukava eesmärk oli koroonakriisi ajal toetada euroala majandust ja finantsturge. Portfelli ostude lõpetamine on üks osa rahapoliitilise kursi muutusest ja eurosüsteemi suuremahulise bilansi kokkutõmbamisest.

Nii pandikirjade (covered bonds), varaga tagatud väärtpaberite (asset backed securities), Euroopa institutsioonide võlakirjade kui ka ettevõtete võlakirjade ostukavadega seotud riske jagatakse vastavalt eurosüsteemi kapitalivõtmele (Eestil on see 0,2980%). Samuti jagatakse kapitalivõtme alusel Euroopa Keskpanga enda ostude riskid, kuna euroala riikide keskpangad on Euroopa Keskpanga osanikud.
Erandina on kokku lepitud, et iga riigi keskpank vastutab ise oma bilanssi ostetud riigivõlakirjade riskide eest.

Seda, kas varad pärast netovaraostude lõppemist müüakse või mitte, pole Euroopa Keskpanga nõukogu otsustanud.

Varaostud ei asenda struktuurireforme, sest nende abil saab majandusaktiivsust ergutada vaid lühikeseks ajaks. Riigivõlakirjade ostmisega muutub laenuraha valitsuste jaoks mõnevõrra odavamaks. Tänu sellele on euroala riikide valitsustel kergem oma kulutusi võlakirjade abil rahastada. Sellega võib kaasneda ahvatlus lõdvendada eelarvepoliitikat ja edasi lükata struktuurireforme. Et taolist olukorda vältida, on äärmiselt oluline, et kõik euroala riigid peaksid kinni Euroopas kehtestatud eelarvepoliitika reeglitest ja et euroala majanduskasvu kestlikkuse seisukohalt tähtsad reformid oleksid endiselt suure tähelepanu all.

Suuremahulised võlakirjaostud võivad finantsstabiilsuse ohtu seada, sest mõnel turul kasvab hinnamulli tekkimise risk. Seepärast jälgivad euroala keskpangad hoolikalt, kuidas võlakirjaostud finantsstabiilsust mõjutavad. Kui varahinnad hakkavad mullistuma üksikutes riikides, pole vaja muuta kogu euroala hõlmavat rahapoliitikat. Kohalike riskide maandamiseks tuleb astuda samme selle riigi majanduspoliitikas (näiteks nõudes pankadelt lisakapitali või kehtestades kinnisvarasektoris laenupiirangud). Samuti aitab Euroopa ühtne pangandusjärelevalve senisest paremini tuvastada riske üksikutes suuremates pankades. On äärmiselt oluline, et igas liikmesriigis võetakse kasutusele kõik vajalikud meetmed finantsstabiilsuse tagamiseks, sest ebastabiilsuse ilmingud võivad küllaltki kiiresti kanduda ühest riigist teise.

Võlakirjade ostukava ei tohiks anda valitsustele võimalust uute võlakirjade kaudu oma riigi võlakoormust suurendada. Kõigi Euroopa Liitu kuuluvate riikide rahandusele kehtivad ühtsed reeglid, mis ütlevad, et suurel eelarvepuudujäägil ei tohi lasta tekkida. Tavapärane emissioonipraktika tähendab, et enamasti lasevad riigid uusi võlakirju välja vanade võlgade tagasimaksmiseks, s.t järjekordse võlakirja lunastamistähtaja saabumisel emiteeritakse vana võla tagasimaksmiseks uus võlakiri. Siiski (eriti koroonapandeemia ajal) oli märgata valitsuste võlakoormuse kasvu, et majandust sel keerulisel perioodil rohkem turgutada. 2022. aastal, kui varaostukavade netovaraostusid enam ei tehtud, on ka võlakoormuse kasv aeglustunud. Oluline on meeles pidada, et valitsuse rahastamiskeelu (prohibition of monetary financing) tõttu ostavad euroala keskpangad valitsuste võlakirju ainult järelturult. Vaata täpsemalt Euroopa Keskpanga veebilehelt.

Varaostukavade kuine ostumaht avaldatakse alati Eesti Panga veebilehel. Kui Eesti Panga bilansimaht suureneb ostukava raames märgatavalt, kasvavad ka riskid. Eesti Panga juhatus ja nõukogu hindavad ning vajaduse korral suurendavad keskpanga riskipuhvreid. Eesti Panga kapitalipuhvrite maht oli 2022. aasta lõpus umbes 486 miljonit eurot, mis on euroala keskpankade suhtelise keskmisega võrreldes märgatavalt väiksem. Eesti Panga nõukogu on võtnud pikaajalise sihi tõsta Eesti Panga kapitali suhteline tase euroala keskpankade keskmise tasemeni, kuna ühiseid rahapoliitilisi otsuseid tehes vaadatakse eurosüsteemi kui terviku kapitali ja riskide suhet. Kava raames ostetavad võlakirjad kajastatakse amortiseeritud väärtuses, s.t turuhinna kõikumised nende bilansilist väärtust ei mõjuta. Turuhinna ja raamatupidamisliku väärtuse võimalik erinevus kajastatakse väärtpaberi müümisel kasumi või kahjumina. Mitme parema reitinguga riigi mõneaastase tähtajaga võlakirjade turuhind on kõrgem kui lunastamistähtajal laekuv summa. Selliste võlakirjade ost pole välistatud ja see tähendab keskpankade jaoks negatiivset tootlust. Varem kehtis põhimõte, et kui negatiivne tootlus jääb alla Euroopa Keskpanga deposiidimäära (2019. aasta septembrist kuni 2022. aasta juulini oli see –0,5%, hetkel kehtivat intressi vaata EKP kodulehelt), võis vajadusel osta vaid avaliku sektori võlakirju. 2019. aasta septembris otsustas EKP nõukogu, et see põhimõte laieneb ka erasektori võlakirjadele.